事件：

澳华内镜发布20 24 年报和 2025 一季度报，公司 2024 年实现营业收入7.50 亿元（+10.54%），归母净利润0.21 亿元（-63.68%），扣非归母净利润-0.06 亿元（由盈转亏）；25Q1 实现营业收入1.24 亿元（-26.92%），归母净利润-0.29 亿元（由盈转亏），扣非归母净利润-0.31 亿元（亏损增大）。

点评：

费用结构优化空间尚存，毛利率筑底释放积极信号。①毛利率：2024 年为68.12%（-1.61pct），25Q1 为66.36%（-10.05pct）；②期间费用率：2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为33.38%/14.48%/21.83%/0.01%（+3.16/+1.08/+0.15/+0.40pct），25Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为42.30%/24.22%/33.75%/-0.27%（+4.75/+7.83/+7.48/-0.06pct），为提高竞争力、公司持续加大费用端投入，25Q1 收入不及预期下费用率上升较为明显；③净利率：2024 年为2.71%（-6.25pct），25Q1 为-23.28%（-24.79pct）。

国内外收入分化，建议关注招采活动动向。①内窥镜设备营收7.14 亿元（+14.72%），毛利率68.78%（-2.66pct），受制于国内终端招采活动减少的境内销售与持续高增的境外销售对冲，境外销售占比提升但其毛利率偏低影响整体；②内窥镜诊疗耗材营收0.21 亿元（-50.63%），毛利率45.88%（-2.02pct）；③内窥镜维修服务营收0.13 亿元（+3.31%），毛利率72.64%（+10.98pct）；④境内销售合计5.86 亿元（+3.93%）、毛利率70.97%（-1.86pct），境外销售合计1.61 亿元（+42.70%）、毛利率58.15%（+3.57pct），公司持续布局海外营销网络，市场准入和推广稳步推进。

产品矩阵持续扩展，4K 软镜持续领跑。报告期内①公司发布AQ-150（第二款4K 内镜）、AQ-120（一体型便于转移，针对基层）内镜系统；②发布640 倍细胞内镜和140 倍光学放大内镜，进一步提升活检精度；发布超细胃镜、电子经皮胆道镜、电子膀胱镜、电子输尿管肾盂镜，产品延伸至胆道和泌尿领域；2025 年4 月正式推出60 系列4K 电子内镜；双焦内镜进一步落地临床；③发布布局26 个窄带光波段的高光谱平台，更细致地区分不同深度的血管和组织；④3D 消化内镜处于临床前的开发阶段，内窥镜机器人系统已启动临床试验。

盈利预测与投资建议：公司系国内软性内窥镜领域重要厂商，4K 软镜领域优势领跑。考虑公司最新业绩与行业动态，我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为8.48/10.38/12.47 亿元（前值13.58/20.11/-），归母净利润分别为0.70/1.15/1.63 亿元（ 前值1.50/2.29/- ）， 对应PE 分别为77X/47X/33X。我们给予公司“买入”评级。

风险提示：研发及销售不达预期，行业竞争加剧，集采政策风险等。