2025 年收入、利润低于我们的预期

公司公布2025 年年报：营业收入18.37 亿元，同比-14.41%；归母净利润0.36 亿元，同比-82.31%；收入、利润均低于我们的预期，主要源自下游客户预算不及预期。4Q25 营业收入同比-11.70%至7.84 亿元，归母净利润同比-34.56%至1.43 亿元。

发展趋势

智慧招采、智慧政务业务持续承压，数字建筑业务逆势增长。具体来看：1）智慧招采业务实现收入8.22 亿元，同比-13.3%；其中招采运营收入同比-11.2%至3.44 亿元，项目制收入同比-14.8%。2）智慧政务业务实现收入6.43 亿元，同比-25.3%。根据公司公告，业务收入下滑主要系下游客户预算收紧影响。3）数字建筑业务实现收入3.61 亿元，同比+10.3%，主要受益于新清单适配及数字住建整体布局规划。

毛利率小幅回落，控费延续。2025 年公司主营业务毛利率59.43%，同比下降1.77ppt，各业务毛利率均承压，我们认为主要系下游客户持续优化支出所致。期间费用方面，销售、管理、研发费用分别同比-7.7%、+3.0%、-12.7%。其中，主要源自公司加强成本费用管控，持续推进人员优化。

展望2026 年，据公告：1）智慧招采业务：将企业侧业务作为核心增长曲线，推动业务从高成本定制开发向标准化产品交付转型，达成利润转正目标；2）智慧政务业务：围绕“从应用到‘AI+数据’、从项目到订阅”的战略主轴推进转型，推广订阅制；3）数字建筑业务：与AI 深度融合，G 端加强监管服务、B端提供智能工具及数据服务。

盈利预测与估值

考虑到下游客户预算仍较紧张，我们下调26 年净利润预测37.4%至1.5 亿元；引入27 年净利润预测1.6 亿元。当前股价对应2026/2027 年47.9 倍/44.6 倍市盈率。维持跑赢行业评级，但考虑到公司在招采运营、数字建筑领域的领先地位，我们认为新签合同或有望修复，我们下调目标价22.9%至27 元，目标价对应58.5/54.4 倍26/27 年市盈率，较现价有22.0%上行空间。

风险

下游客户预算不及预期，应收账款回款风险。