投资要点

事件：2024 年公司实现营收2.97 亿元（括号内为同比增速，下同，+22.26%），归母净利润0.21 亿元（-61.04%），扣非归母净利润659 百万元（-81.03%），销售毛利率53.03%（-5.82pct）。2025Q1 公司实现营收83.68 百万元（+4.98%），归母净利润14.67 百万元（-25.08%），扣非归母净利润10.80 百万元（-33.06%），销售毛利率60.09%（-5.91pct）。

2024Q1 培养基业务增速亮眼，CDMO 业务受投融资影响承压：分业务来看，①2024 年培养基业务营收2.44 亿元（+44.0%），其中CHO 培养基营收1.99 亿元（+49.0%），293 培养基营收17.5 百万元（-22.3%），293 培养基下滑主要系IVD 客户新冠相关技术影响；2025Q1 培养基营收73.34 百万元（+2.5%），在2024Q1 基数较高的情况下仍然强劲增长。

②2024 年CDMO 业务营收52.6 百万元（-25.7%），2025Q1 营收10.23百万元（+27.1%）。③分地区来看，2024 年境内营收2.02 亿元（-1.0%），境外营收94.5 百万元（+144%）；2025Q1 境外增速高于境内，我们预判全年境外将实现较高增长。④毛利率下滑主要系产品结构变化影响，CDMO 业务毛利率较低且相关固定资产折旧摊销增加，主业培养基产品毛利率依旧稳定在70%左右。净利率系受到高新技术企业资格取消带来的所得税税率上升影响，我们判断此影响在该资质重申后出清。

培养基放量逻辑持续验证，逐渐步入收获期：①培养基业务保持高增长，2025Q1 持续放量，同时在手订单情况良好。截至2025Q1 共有258 个已确定中试工艺的药品研发管线使用公司的细胞培养基产品，其中临床前项目147 个，临床I 期项目44 个，临床II 期项目26 个，临床III 期项目32 个（2021 年仅有12 个），商业化生产阶段项目9 个。培养基产品具备随下游客户管线推进而快速放量的属性，我们认为公司III 期管线与商业化项目持续增加，正逐步迈入收获期，2025Q1 数据已进一步验证，培养基业务高增长值得期待。②公司CDMO 业务由于投融资下行，biotech 等客户需求仍在逐步恢复，需伴随行业需求回暖。③持续开发细胞培养及生物制药相关产品，在转染试剂、琼脂糖、细胞冻存液、干细胞培养基等新领域取得突破，新产品系列有望实现较高增速。

盈利预测与投资评级：考虑行业整体增速情况，我们将公司2025-2026年营收从4.62/5.80 亿元下调至3.91/5.18 亿元，归母净利润从1.15/1.51亿元下调至0.67/1.09 亿元，并预测2027 年营收和归母净利润分别为6.56 亿元和1.41 亿元；2025-2027 年对应当前股价PE 分别为70/43/33×。看好公司业务模式及成长空间，维持“买入”评级。

风险提示：下游需求持续下行；大项目落地不及预期；市场竞争加剧等。