事件：公司发布 2024年年报，实现营业收入5.9亿元，同比提高18.7%；实现归属于母公司股东净利润0.2 亿元，同比提高18.2%；实现扣非后归母净利润0.1 亿元，同比增长230%。

业绩快速增长， 吸附破伤风疫苗为核心动力。分季度来看， 公司2024Q1/Q2/Q3/Q4 单季度收入分别为0.7/1.6/1.6/2.0 亿元， 同比变化+5.9%/-6.5%/+34.7%/+40.6%。2024 年公司实现收入增长主要系公司继续深化市场推广，吸附破伤风疫苗实现稳健增长，销售收入突破5 亿元。从盈利能力看，公司2024年毛利率为94.5%（+0.9pp），净利率为2.7%（+0.4pp），净利率增长主要因费用率得到有效控制.2024 年公司销售费用率为51.4%（-0.5pp），管理费用率为14.7%（-1.2pp）。研发费用率为22.8%（-0.3pp）。

金葡菌疫苗处于临床III 期，有望2025年上市。公司重组金葡菌疫苗临床 III 期已完成5000 余例入组，产品有望在2025 年实现上市。预计2030 年我国闭合性骨折手术人数约134 万，其中80%感染者接种疫苗，产品上市后将有望带动公司业绩快速放量。同时公司正积极布局病毒类疫苗，三价、四价流感病毒裂解疫苗（MDCK 细胞）已获得临床试验批准。

破伤风疫苗收入占比仍然较高。分产品来看，公司破伤风疫苗实现收入首次突破5亿元，销量为336.4 万支（+6.9%），公司破伤风疫苗在外伤门诊、犬伤门诊以及血制品企业三大渠道实现稳定放量，外伤渠道比例处于持续提升当中。

同时2025年公司在销售团队持续推广、人群疫苗接种意识进一步提高下，我们预计公司破伤风疫苗将继续实现增长。

盈利预测：我们预计2025-2027 年收入分别为7/8/10 亿元。

风险提示：销售不及预期的风险；竞争格局恶化风险；在研产品进度不及预期的风险。