事件：公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年公司实现营业收入5.89 亿元（同比+18.69%），归母净利润0.21 亿元（同比+18.24%），扣非归母净利润0.11 亿元（同比+230.01%）。2025Q1 年公司实现营业收入0.87亿元（同比+23.58%），实现归母净利润-0.07 亿元（同比+72.79%），扣非归母净利润-0.11 亿元（同比+60.4%）。

点评：

吸附破伤风疫苗持续增长，25Q1 业绩亮眼：①24 年公司收入5.89 亿元（同比+18.69%）。分产品上看，吸附破伤风疫苗收入达5.36 亿元（同比+15.73%），b 型流感嗜血杆菌结合疫苗收入达0.23 亿元（同比-13.82%），A 群C 群脑膜炎球菌多糖结合疫苗收入达0.26 亿元（同比+580.49%）。分地区上看，华东地区收入2.29 亿元（同比+25.8%），华中收入达1.15 亿元（同比+5.97%），西南收入达0.87 亿元（同比+1.16%），华北收入达0.6 亿元（同比+62.88%），华南收入达0.58 亿元（同比+13.27%），西北收入达0.22 亿元（同比+17%），东北收入达0.14 亿元（同比+40.76%）。②25Q1 收入持续快速增长且利润亏损幅度缩窄。2025Q1 年公司实现营业收入0.87 亿元（同比+23.58%），实现归母净利润-0.07 亿元（同比+72.79%），扣非归母净利润-0.11 亿元（同比+360.4%）。25Q1 利润端缩减亏损，一方面系公司25Q1 毛利率提升1 个百分点（25Q1 毛利率达93.43%），另一方面系公司管理费用率及研发费用率均有所下降，25Q1 管理费用率下降15.57 个百分点（25Q1 管理费用率为26%），25Q1 研发费用率下降34.14 个百分点（25Q1 研发费用率为33.29%）。

金葡疫苗有望于25H1 完成临床入组，超级细菌疫苗管线丰富：①目前公司积极推进重组金葡菌疫苗Ⅲ期临床试验进度，截至2025 年3 月底，公司重组金葡菌疫苗Ⅲ期临床试验入组已超5,600 例。根据目前入组情况，公司预计2025 年上半年完成临床入组。公司的临床方案为在收集到42 例确诊金葡菌感染病例，并且在所有受试者即6000 例病例完成接种后第180 天访视后开始主要分析，公司预计2026 年上半年完成相关工作。②超级细菌疫苗管线除了金葡菌疫苗外，公司还有幽门螺杆菌疫苗、铜绿假单胞菌疫苗以及鲍曼不动杆菌疫苗。目前幽门螺杆菌疫苗在2024 年获得了澳大利亚的Ⅰ期临床试验许可，公司正在进一步优化口服制剂，为未来国内申报临床试验奠定基础；关于铜绿假单胞菌疫苗，公司已经和CDE 进行了前期pre-IND 的沟通，正在完善相关的研究，下一步正式申报临床试验；鲍曼不动杆菌疫苗目前在进行临床前的研究工作。

盈利预测：我们预计公司2025-2027 年营业收入分别为6.77 亿元、7.73亿元、8.69 亿元，同比增速分别约为15%、14%、13%，实现归母净利润分别为0.23 亿元、0.43 亿元、0.6 亿元，同比分别增长约10%、　　86%、41%，对应2025/4/25 股价PE 分别约为276 倍、148 倍、105倍。

风险因素：市场竞争加剧，破伤风疫苗降价超预期，在研产品临床进展不及预期，竞争格局恶化。