事件：

公司宣布与艾伯维 就 PD-1/VEGF 双抗药物 RC148 签署独家授权许可协议。艾伯维将获得RC148 在大中华区以外地区的独家开发、生产和商业化权利。公司将收到6.5 亿美元的首付款，里程碑金额最高达49.5 亿美元，以及在大中华区以外地区净销售额的两位数分级特许权使用费。

点评：

RC148 成药可能性高，最新披露数据疗效与安全性表现优异。2025ESMO-IO 会议上，RC148 单药及联合方案（1L 或2L）治疗NSCLC 的Ⅰ/Ⅱ期临床研究（NCT06016062）数据以壁报形式正式发布，一线单药治疗NSCLC 具有较强的抗肿瘤活性，二线联合疗效亦显著超越现有标准治疗。①Phase 1 单药阶段：纳入PD-L1 阳性NSCLC 患者（1L）22例，RC148 单药（20 mg/kg），Q3W。在疗效可评估人群中，ORR 达61.9%，DCR 为100%；各亚组均观察到疗效获益，PD-L1 高表达患者的ORR 达77.8%；中位随访时间约7 个月，mPFS 尚未达到，6 个月PFS 率为85%。

②Phase 2 联合扩展阶段：纳入既往接受过PD-(L)1 和chemo 治疗的NSCLC 患者44 例，随机分配（1:1）接受RC148（10 mg/kg 或20 mg/kg）+多西他赛，Q3W。在疗效可评估人群中，ORR 达66.7%，DCR 为95.2%；各亚组均观察到疗效获益，PD-L1 阳性患者ORR 达80%；中位随访时间约7 个月，mPFS 为8.3 个月。

RC148 系公司第四项成功的BD 交易，公司研发能力与外资认可度实现充分验证。除本次RC148 交易外，1）2025 年8 月19 日，公司与全球眼科领域巨头参天制药（Santen）就RC28（针对眼底疾病的 VEGF/FGF 双靶点融合蛋白）达成合作（首付款2.5 亿元，里程碑最高可达10.45 亿元），获得中国在内的8 个亚洲市场的独家开发、生产和商业化权利；2）2025 年6 月，与Vor Biopharma 就泰它西普（RC18）达成合作，总金额（约42.3 亿美元）刷新国产自免药物出海的记录，并采用了创新的“现金+股权”模式；3）2021 年8 月，与 Seagen 就维迪西妥单抗（RC48）达成合作，极大地提升了国产ADC 药物的国际地位。公司本次BD 交易金额超预期，高额首付款直接改善荣昌生物的现金流，也体现了艾伯维对RC148 底层数据的认可，为荣昌后续的研发和管线推进提供了极强的财务和品牌背书。

盈利预测：随着公司上市核心产品加速放量、在研管线陆续获批及BD交易持续推进，看好公司远期发展前景。我们预计公司2025-2027 年公司归母净利润分别为-8.85/-4.49/3.73亿元，EPS 分别为-1.57/-0.80/0.66元 ，当前市值对应PE 分别为-/-/156 倍，维持“买入”评级。

风险提示：新药研发进度不及预期、业绩预测与估值不及预期等风险。