事件：公司发布2024 年年报，24Q4 单季度实现营业收入38.86 亿元， yoy+18.5%，QoQ+3.07%；毛利率18.07%；亏损1.97 亿元，主要因汇兑损失。2024 年全年公司合计实现营收143.88 亿元，全年毛利率17.43%，实现归母净利润3.81 亿元。整体业绩符合预告。

投资要点：

ASP 连续两个季度正增长，稼动率持续满产状态。根据港股财报，公司24Q4 晶圆交付1213K，yoy+27.5%，QoQ+1.1%，ASP 为444 美元/片，QoQ+1.3%，已连续第二个季度正增长。24Q4 整体稼动率103.2%，QoQ-2.1pct，其中8 英寸产能利用率105.8%，QoQ-7.2pct；12 英寸产能利用率100.9%，QoQ+2.4pct。2024 年公司全年产能利用率接近100%，随着无锡Fab 9 各工艺平台的全面铺开以及产能的逐步释放，有望进一步带动收入规模。2024 年公司8 英寸等值晶圆月产能为391K/M。

MCU 和智能卡需求回暖，超级结和通用MOSFET 带动分立器件环比持续增长。根据港股财报，1）嵌入式非易失性存储产品YoY+22.5%，QoQ+3.5%；2）分立器件YoY-9.6%，QoQ+1%，IGBT 下滑被超级结和通用MOSFET 抵消；3）模拟和电源管理YoY+37.1%，QoQ-0.2%；4）逻辑和射频YoY+20%，QoQ-12.4%；5）独立式非易失性存储收入YoY+212.2%，QoQ+57%。

一季度指引稳健，Fab 9 进入建设期。公司25Q1 指引销售收入5.3-5.5 亿美金，QoQ-1.7%~+2%；毛利率约9-11%之间。24Q4 单季度资本开支15.06 亿美元，其中14.4亿美元用于Fab 9，0.44 亿美元用于Fab 7，0.21 亿美元用于8 寸工厂。

上海华力和华虹半导体为同一集团中重要Fab 资产，华力微未来注入有望带来积极影响。

根据招股书，华虹半导体定位于特色工艺晶圆代工，上海华力定位于先进逻辑工艺晶圆代工。根据官网，上海华力拥有华力微Fab 5/华力集Fab 6 两座12 英寸产线，其中HLMCFab 5 于2011 年4 月建成投片，工艺覆盖40-55/65nm，设计产能38K/M；HLMC Fab6 于2018 年10 月建成投片，工艺覆盖22/28nm，设计产能40K/M。目前华虹宏力和华力微主要重叠制程为65/55nm，其中独立式非易失性存储器和嵌入式非易失性存储器工艺平台相关业务由华虹承接，逻辑与射频工艺平台相关业务由华力微承接。根据公司A 股招股书，自华虹公司首次公开发行并于科创板上市之日起三年内，按照国家战略部署安排，在履行政府主管部门审批程序后，华虹集团将华力微注入发行人，预计后续有望带来积极影响。

调整盈利预测，维持“买入”评级。根据公司年报，我们调整了后续公司Fab 9 的产能爬坡进度以及12 寸的ASP 单价，预计公司2025-2026 年归母净利润为8.81/11.84 亿（原9.37/11.49 亿），并新增2027 年预测为15.59 亿元，对应2025-2027 年PE 为90/67/51X，由于晶圆代工环节资产偏重，PB 定价较为合理，根据Wind 公司目前PB（LF）为1.8X，SW集成电路制造指数平均为3.3X，维持“买入”评级。

风险提示：客户订单不及预期；行业景气度不及预期；供应链风险。