投资要点：

公司发布23 年财报及24Q1 季报，业绩整体符合市场预期。1）23 年营收60.76亿元，同比下滑4.45%；归母净利润5.93 亿元，同比下滑38.97%；扣非净利润4.9 亿元，同比下滑42.44%；2）24Q1 营收13.61 亿元，同比增长4.24%，归母净利润2.43 亿元，同比增长21.39%，扣非净利润2.31 亿元，同比增长53.3%，主因公司优化品牌资源配置和营销渠道结构，销售费用同比减少所致。3）每10股派发现金红利3.80 元（含税）。

24Q1 归母净利率17.89%，为近2 年新高。1）盈利能力：24Q1 毛利率75.73%，同比提升1.95pct，归母净利率17.89%，同比提升2.49Pct。2）费用率：销售费用率36%，同比下降10.4pct；管理费用率8.53%，同比上升1.95pct；研发费用率7.04%，同比提升0.67pct。3）运营能力：24Q1 应收账款5.7 亿元，同比增加17.02%；经营活动现金流0.35 亿元，同比转正。

23 年拆品类看，1）功能性护肤品营收37.57 亿元，同比下降18.45%，主因公司主动对旗下各大品牌进行阶段性调整，营收占比61.84%；2）原料业务营收11.29 亿元，同比增长15.22%，占比18.59%；3）医疗终端业务营收10.9 亿元，同比增长58.95%，主因医美运营能力的提升及渠道覆盖的增加，营收占比17.95%；4）功能性食品业务营收0.58 亿元，同比下降22.53%，占比0.95%。

化妆品板块变革深化，医美有望延续高增。1）护肤板块4 大品牌聚焦产品层面、渠道层面和品牌层面三大层面的调整，润百颜聚焦修复，夸迪强调科技力，肌活围绕油皮护理，米蓓尔继续深耕敏感肌。2）原料业务24 年将重点关注新业务领域和海外市场的拓展，将利用合成生物学技术，提高透明质酸、依克多因、麦角硫因等已有生物活性物产量，加快胶原蛋白等新产品的生产周期。3）医疗终端业务将迎产品家族式营销，稳抓24 年医美复苏消费热潮。

研发为本，助力护肤品板块原料成分储备充足。护肤品依托六大研发平台，深入研究不同分子量透明质酸、GABA、依克多因、麦角硫因等生物活性物质及其衍生物对人体皮肤的功效，以精简配方、活性成分含量高、功效针对性强、促渗效果好为研发导向，开发了一系列针对皮肤屏障受损、抗衰老、敏感皮肤、油性皮肤等不同肌肤问题的功能性护肤品。

公司是生物活性物平台型企业，以合成生物学研发优势为根，促生透明质酸原料+医疗终端+功能性护肤品终端+功能性食品终端4 条枝干。预计24 年管理变革成功，带来业绩边际改善。维持24-25 年盈利预测并新增26 年盈利预测，预计24-26 年归净利润为7.07/9.61/11.67 亿元，对应PE 分别为41/30/25 倍。考虑到24 年-25 年变革带来的业绩回暖，维持“增持”评级。

风险提示：行业竞争加剧，居民收入预期下行，医美板块合规监管趋严，费用管控不及预期，管理变革进展不及预期，在研项目进展不及预期。