公司24 年收入9.27 亿元，同比+14.69%；归母净利1.81 亿元，同比+100.11%；扣非归母净利1.16 亿元，同比+54.68%。其中归母净利略低于我们预期（24 年预期值 1.94 亿元），我们认为主要系解决方案（EPC）收入确认节奏延后导致。25Q1 公司收入1.70 亿元，同比+63.46%；归母净利0.18 亿元，同比-77.68%；扣非归母净利0.17 亿元，同比+10.06%。公司25Q1 归母净利同比减少主要系上年同期收购产生投资收益所致。我们看好公司解决方案不断向运营和药剂业务转化带来的盈利能力提升，以及紫金药剂和资源化等新业务放量带来的利润增长，维持“买入”评级。

三大业务结构优化，运营服务与产品销售占比提升带动盈利能力提升24 年公司解决方案/运营服务/产品销售收入为3.03/3.21/2.69 亿元，收入占比为32.64%/34.64%/29.03%，同比-24.24pp/+10.71pp/+12.04pp。冶炼环节承压造成下游新增项目减少，但公司业务“增转存”带动运营服务和产品销售收入提升。24 年公司毛利率34.74%，同比+5.91pp，净利率20.06%，同比+8.30pp。公司毛利率提升主要系高毛利的运营服务与产品销售板块占比提升所致。24 年销售/管理/研发/财务费率为6.64%/6.88%/6.10%/0.27%，同比+0.84pp/+1.24pp/+0.43pp/+0.47pp；合计期间费用率19.89%，同比+2.99pp。公司期间费用率增加主要系并购紫金药剂及市场拓展招投标增加所致。公司三大业务结构不断优化，“增转存”驱动利润有望持续增长。

铜萃取剂利润增长较快，资源化业务顺利落地

公司于 24 年 2 月并表紫金药剂，其所销售的铜萃取剂主要用于湿法冶炼铜矿。公司接手后在份额扩张和降本增效方面取得成果。24 年紫金药剂收入同比增长超36%，净利润增长达121%。24 年11 月21 日，公司发布公告，拟与吉林紫金铜业签订《铼酸铵生产线建设运营合作协议》，其设计产能约 2 吨/年，投资总额约 520 万元。双方就铼酸铵产品销售额进行协议分成，该合作协议的签订是公司污酸资源化技术产业化过程中对收益共享商业模式的探索，为公司后续其他技术产业化落地提供示范效应。铜萃取剂业务和公司资源化业务有望为公司打开长期空间。

盈利预测与估值

我们下调公司25-26 年归母净利润(-14.45%/-17.05%)为2.01/2.42 亿元，并预计27 年归母净利润为3.01 亿元。下调主要系考虑公司下游冶炼环节承压可能会影响公司综合解决方案收入的增长。可比公司25 年Wind 一致预期PE 为19 倍，给予公司25 年19 倍 PE 估值，对应目标价为40.09 元（前值39.36 元，对应25PE16 倍）。

风险提示：新技术的市场推广不利，应收账款余额较大，客户集中度较高。