公司近况

2025 年9 月9 日盘后，聚和材料公告拟与韩投伙伴设立SPC，以3.5 亿人民币收购SKE（韩国上市公司SKC（011790.KS）子公司）空白掩模（BlankMask）的业务板块。目标公司截至2024年底资产总额2.56 亿元，净资产2.5 亿元，2024 年收入430 万元，EBITDA-463 万元。交易标的估值3.2 亿元。SKE公司旗下BlankMask事业部主要生产用于DUV-ArF和DUV-KrF光刻技术节点的空白掩模基板（Blank Mask），产品已通过多家半导体晶圆厂自有产线配套验证及第三方独立掩模板客户验证，并实现量产销售，业务覆盖韩国、中国大陆及中国台湾等国家和地区。

评论

掩模基板是掩膜版的主要原材料。掩膜版（Photomask）是下游行业产品制造过程中的图形“底片”转移用的高精密工具，是承载图形设计和工艺技术等知识产权信息的载体。产品主要应用于平板显示、半导体芯片、触控、电路板等行业。根据龙图光罩招股书，2023 年全球半导体掩模版市场规模为95.28 亿美元，2023年中国半导体掩模版的市场规模约为17.78 亿美元，考虑掩膜版毛利率50%，掩模基板占掩膜版成本的50%，则中国半导体掩模基板市场规模约为4.5 亿美元。

目前半导体掩膜版和掩模基板市场基本被海外厂商所垄断。根据SEMI 数据，在全球半导体掩模版市场，晶圆厂自行配套掩模版工厂规模占比65%，第三方掩模厂商规模占比35%，其中主要被美国Photronics、日本Toppan和日本DNP三家公司占据80%份额。而掩模基板亦主要被日本企业垄断。公司通过并购进入掩模基板业务，具备较大的国产替代空间。

盈利预测与估值

考虑主业仍有压力，我们下调浆料业务出货量及毛利率预测，下调2025/2026 年净利润预测26%/31.5%至4.52/5.17 亿元。维持跑赢行业评级，考虑近期“反内卷”催化板块估值上行以及公司半导体业务带来的成长空间，维持目标价78 元，对应2025/2026 年41.8/36.5 倍P/E。较当前股价有28.44%的上浮空间，当前股价对应2025/2026 年32.5/28.4 倍P/E。

风险

半导体业务进展不及预期，铜浆进展不及预期。