本报告导读：

2024 年及2025Q1 医药各细分板块业绩表现分化，创新药带动制药板块景气度持续向上，多个细分板块有望迎来拐点，持续推荐创新药等主线。

投资要点：

维持推荐创新 药、CXO、器械国产替代与消费医疗复苏主线。持续推荐景气度向上的创新药，维持恒瑞医药、贝达药业、信立泰、科伦药业、百利天恒、艾力斯、荣昌生物、华东医药、科伦博泰生物、信达生物、康方生物增持评级；推荐盈利增速拐点逐渐体现的CXO，维持药明生物、药明康德增持评级；看好创新器械国产替代，维持惠泰医疗增持评级；看好消费医疗复苏，维持爱尔眼科增持评级。

2024 年及2025Q1 医药各细分板块业绩表现分化。2024 年医药板块整体收入同比下滑1.5%，归母净利润同比下滑12.5%；从具体板块来看，医疗耗材、化学制剂、血液制品表现较好，其中医疗耗材收入、归母净利润分别同比增长12.7%、26.0%，化学制剂收入、归母净利润分别同比增长7.7%、19.5%，血液制品收入、归母净利润分别同比增长7.7%、30.1%。2025Q1 医药板块整体收入同比下滑6.1%，归母净利润同比下滑9.7%；从具体板块来看，医疗研发外包、医疗耗材、医院表现较好，其中医疗研发外包收入、归母净利润分别同比增长12.1%、71.2%，医疗耗材收入、归母净利润分别同比增长5.4%、5.3%，医院收入、归母净利润分别同比增长4.9%、19.2%。

创新药带动制药板块景气度持续向上。化学制剂企业近几年持续推进降本增效，销售费用率持续优化（2024 年销售费用率同比-2.4pct），盈利能力有望逐步提升。国产创新药持续放量，海外销售趋势向好。

生物制药板块收入企稳回升（2024 年/2025Q1 增速分别为同比-1%/8%），利润短期承压（扣非净利润增速分别为-30%/-18%）。

Pharma 业绩有所分化，头部大型企业表现较好，降本增效效果显著，运营效率迎来提升。国内Biotech 逐步进入商业化放量兑现期，人均单产持续提升，研发费用和销售费用增速放缓、研发和销售费用率改善明显，部分企业逐步实现扭亏为盈，盈亏平衡点渐近，亏损显著收窄。

多个细分板块有望迎来拐点。多个医药细分板块因内外部因素2024年或2025Q1 业绩承压，但目前部分板块已呈现改善迹象。如原料药板块去库周期接近尾声，维生素、多肽及抗生素细分品类高景气；CXO 板块2025Q1 增长趋势向好，盈利增速拐点逐渐体现；药店板块整体发展回暖，部分头部药店业绩实现较好增长，业绩有望逐季度环比改善；医疗服务板块头部企业2025Q1 业绩环比趋势向好，看好国内消费复苏背景下消费医疗板块的业绩复苏；医疗设备板块受国内招标延期影响业绩承压，随着招标复苏及大规模设备更新政策全面落地业绩有望迎来强劲复苏。

风险提示：医保控费加剧风险，政策推进不达预期风险，估值波动风险，市场波动风险。