事件：公司发布2025 年年度报告以及2026 年第一季度报告，2025 年公司实现营业收入25.20 亿元，同比减少56.72%；归母净利润-10.54 亿元，扣非归母净利润-11.68 亿元。2026 年Q1 实现营业收入0.95 亿元，同比增长40.25%；归母净利润-7.75 亿元，扣非归母净利润-8.30 亿元。

ASCO 2026 多个数据披露值得期待。2026 年ASCO 年会上，公司将披露iza-bren（BL-B01D1）、T-Bren（BL-M07D1）、BL-M05D1、BL-M14D1 及SI-B001 共计7 项研究成果。其中，5 项研究入选口头汇报（含1 项Late-breaking Abstract，LBA）、2 项壁报展示，全面覆盖乳腺癌、消化道肿瘤、肺癌、卵巢癌、头颈肿瘤等。其中LBA 报告为iza-bren TNBC 的3 期临床数据，剩余4 项口头报告分别为iza-bren 食管癌的3 期临床数据、T-Bren 复发或转移性卵巢癌的2 期研究、BL-M14D1 小细胞肺癌/经内分泌癌的1 期临床数据、SI-B001 头颈部鳞状细胞癌的 2 期临床数据，后续数据披露值得期待。

公司在研管线多品类进入价值释放周期。截至2026 年4 月，百利天恒共有17 款创新药处于临床阶段，其中1 款已完成 NDA 受理，3 款已进入3 期注册临床试验阶段。ADC 领域，除EGFR×HER3双抗ADC BL-B01D1 外，公司还布局了其他多个不同靶点ADC 药物，目前共有8 个ADC 进入临床开发阶段。其中HER2 ADC 药物BL-M07D1 已开展8 项3 期临床；此外基于新一代linker-payload技术的BL-B16D1、BL-M17D1 也已进入临床开发阶段。双抗方面，目前公司已有2 个产品进入临床开发阶段，其中EGFR×HER3 双抗SI-B001 已在3 期，而PD-1×CTLA-4 双抗有望成为IO+ADC 治疗的基石药物；多抗方面，目前公司已将多项基于GNC 技术平台开发的多抗药物推进至临床研究阶段，基于GNC 平台的多抗产品未来在肿瘤和自免领域前景广阔。

投资建议：我们预计公司2026 年-2028 年的营业收入分别为27.23 亿元、26.11 亿元、47.98 亿元，净利润分别为-11.59 亿元、-18.61 亿元、-8.53 亿元，对应EPS 分别为-2.81 元、-4.51元、-2.07 元；考虑到公司已上市/即将上市产品的放量潜力以及丰富的临床研发管线，我们认为公司未来发展前景可观，维持买入-A 的投资评级，根据DCF 模型给与12 个月目标价385.91 元。

风险提示：临床试验失败的风险，医药政策变化的风险，产品销售不及预期的风险，海外BD 兑现不及预期风险。