本报告导读：

我们推荐百利天恒，主要系BMS潜在加速izabren开发，以及公司国内商业化加速投资要点：

基于BMS近期表达的潜在加速izabren全球开发的观点，以及公司优质的基本面，我们预测公司2026-2028年收入分别为22.80、8.30、18.50亿元，利用DCF估值法，我们给予公司目标价503.52元，维持增持评级。

BMS有望加速izabren开发。近期BMS新任CMOCristianMassacesi在ASCO后的电话会中表示：1）将会推进PDL1*VEGF双抗BNT327通过novel-novel联用的下一步开发计划，特别是联用izabren；2）izabren跨肿瘤效率一致性好，未来随着更多中国数据和全球数据的成熟，会有更多适应症推进到注册性临床阶段；公司国内商业化即将迎来爆发。我们预计izabren2025-2027年分别有2、5、2个后线适应症期临床撞线，Tbren2026-2027年分别由1、3个后线适应症Ⅲ期临床撞线，这些适应症的上市将为公司2026-2028的增长贡献动能；

我们认为公司近期释放的izabren数据集（2025ESMONPC中国II期临床、2026ELCC1LSCLC中国ⅡI期临床、2026ASCOTNBC、ESCC中国ⅢI期临床）再次证明了其BICADC的潜力：1）我们看好izabren在后线实体瘤适应症替代化疗的潜力，以及相比其他ADC更优异的疗效；2）我们看好izabren前线联用PDL1*VEGF双抗的潜力，这样的组合有望相比单抗+ADC或双抗+化疗实现更强的疗效；3）后线和前线的数据均体现了izabren可控血液学毒性、低停药率的良好安全性情况，这些数据也得到了众多KOL的支持；近期，公司自主推进了旗下DLL3ADCBL-M14D1针对一线SCLC的全球IⅢ期临床，我们认为此举再次证明了公司强大的执行力，我们也看好该组合在全球一线SCLC的竞争力。

风险提示：全球政治风险、行业政策风险、新品放量不及预期风险、核心产品竞争风险。