投资建议

我们梳理了蒂森克努伯、康明斯、ITM、NEL、Plug的电解槽业务的2023年业绩、产能规划及未来展望，以此验证海外绿氢发展情况，也有助于判断中国电解槽的出海机遇。

理由

2023 年海外电解槽企业营收强势高增长。蒂森克努伯新纪元公司FY23 收入同比增长70%；康明斯Accelera品牌FY23 净收入同比增长78.8%；ITMPower工业部门在FY23 收入同比增长245%；NEL电解槽 FY23 收入同比增长97%；Plug Power电解槽FY23 收入同比增长190%。FY23 各电解槽外企多个大订单逐步兑现，支撑业绩高增。

在手订单保障未来短期增量，各企业积极订单指引彰显市场长期发展信心。蒂森克努伯新纪元1Q24 碱性电解槽业务订单1.09 亿欧元，同比增长35%，正在执行的H2 Green Steel项目仍有60%金额未确认收入；康明斯Accelera 2Q23 电解槽在手订单创纪录超5 亿美元；ITM FY23 正在执行订单285MW，同比增长280%；NEL由于23 年相比22 年缺乏大项目支撑订单，因此新增订单同比下滑，但仍有20.93 亿挪威克朗积压订单未确认收入，处于研发阶段的前20 大项目平均规模近500MW，公司预计将在24 年或25 年上半年转化成订单；Plug仍有3 亿美元订单未转化收入，公司预计电解槽业务2026 年收入14.5 亿美元，2030 年收入73 亿美元。各外资在手订单状况良好，对电解槽业务充满信心。

电解槽市场需求日益增长，各电解槽外企积极扩建产能以满足订单需求。

蒂森克努伯新纪元现有碱性电解槽产能3+GW，计划FY26 实现5GW的产能目标；康明斯现有产能2.5GW，计划未来将明尼苏达工厂从0.5GW扩产至1GW；ITM Power在英国谢菲尔德的PEM电解槽工厂现有产能1GW，公司计划将在24 年内扩产至1.5GW；NEL公司挪威赫勒亚工厂现有产能0.5GW，公司计划在24 年4 月扩产至1GW，美国康涅狄格州工厂也将于25 年扩产至0.5GW，此外还有4GW的美国密歇根州工厂在建设中；PlugPower在美国纽约州的PEM电解槽工厂现有产能1.2+GW，未来计划扩产至2.5GW。各电解槽外企有序扩产，部分产能有望于24/25 年落地投产。

估值与建议

海外绿氢需求旺盛，电解槽企业营收及订单高增长较好地验证了该趋势，我们看好中国电解槽企业在成本优势下迎来出海的良好发展机遇。建议关注：

石化机械（未覆盖）、华电重工（未覆盖）、昇辉科技（未覆盖）、科威尔。

风险

海外电解槽需求不及预期，行业价格竞争加剧企业利润率下滑。