公司发布2025 年半年度报告：2025 年上半年，实现营业收入17.42 亿元，同比下滑2.30%；归母净利润亏损7.7 亿元，上年同期亏损8.2 亿元；归母扣非净利润亏损7.7 亿元，上年同期亏损8.54 亿元。

评论：

三费呈下降趋势，人效提升。2025 年上半年公司实现营业收入17.42 亿元，同比减少2.30%，主要受到宏观经济、产业政策、行业竞争态势等因素的影响。利润方面同比亏损收窄，主要系费用侧投入减少，其中三费（研发费用、销售费用、管理费用）总额为15.30 亿元，同比降低2.57 亿元，同比下降14.37%，三费费用率同比下降12.38 个百分点。此外，公司人均创收24.44万元，同比增长14.93%；人均销售回款23.23 万元，同比增长6.03%。

“AI+”推进，赋能产品。公司积极拥抱AI，取得显著效果，1）AI+产品：

天眼、天擎、椒图、安全监管、防火墙、数据安全、威胁情报、盘古和工业互联网等核心产品围绕“AI+”持续开展创新升级。2）AI 智能体：自研安全智能体框架，可基于大模型实现自主任务规划与工具编排，实现动态求解复杂安全问题，并提供可扩展的自进化方案。3）AI 代码助手：公司开发人员AI 代码助手的使用率已超过90%，AI 生成代码量占比5%，新开发的代码全部经过AI 进行审核。

国际化提速，成果显著。海外市场方面，2025 年上半年公司积极拓展海外业务，树立了一些标杆案例：1）中标某国有银行的最大海外分支机构项目，涉及终端安全产品及安全服务，金额超2000 万元。2）中标西亚某国轨道交通系统的网络安全项目，在海外轨道交通工控安全市场实现重要突破。

投资建议：考虑2025 年上半年营业收入企稳，但2024 年全年营收下滑较多， 我们调整盈利预测， 预计公司2025-2027 年营业收入分别为46.12/49.40/52.99 亿元（2025-26 年原值为70.18/78.08 亿元），对应增速6.0%/7.1%/7.3%；归母净利润为-3.20/-0.57/1.42 亿元（ 2025-26 年原值2.33/3.82 亿元），同比分别为收窄76.8%/收窄82.1%/扭亏；估值方面，结合行业可比公司估值水平，考虑公司作为网络安全行业龙头，我们给予公司2025 年7 倍PS，对应目标价47.12 元，维持“强推”评级。

风险提示：行业竞争加剧；政策推动不及预期；产品应用不及预期。