投资逻辑：1)公司创新性和成长确定性、持续性，仍未被充分认知，估值具备较大上行空间：2)降压药人群、市场大，集采后存在机构性机会,看好尼群洛尔的稀缺性和商业潜力；3)公司销售改革于2021年启动，已有4个季度验证改革成效，23-25年有望达30-50%高增长。

一小而美的创新药企，销售改革激发活力。公司成立二十余年，构建起以升白药利可君片、降压药尼群洛尔片、抗炎药醋氯芬酸肠溶片为主的产品矩阵。公司已搭建复方制剂、氘代药物、脂质体三大技术平台，在研抗抑有郁一类新药H201501(氘代沃替西汀)进入Ib期临床，预计25年申报上市，可延长半哀期，降低给药剂量、提高安全性，将成为公司第二增长曲线。在研抗肿瘤一类新药201601，与多西他赛相比，疗效、安全性等方面均有较大改善，已经获批临床

尼群洛尔片：高血压伴高心率领域优势明显，临床影响力逐渐体现。尼群洛尔片为国内首个一类复方降压药(CCB+BB),机制协同，可实现血压、心率双达标，被《中国高血压防治指南（2018年)》等多部指南推荐。公司2021年销售改革，组建尼群洛尔和0TC事业部，加大推广力度。集采后降压药厂家的推广动力下降，为新药腾出空间，公司的终端影响力将逐渐体现。国内高血压患者数量超2.45亿人，单纯高血压伴快心率患者比例达38.2%，对应患者数量超9.3千万人；降压药终端市场超550亿元。我们预计，尼群洛尔片销售峰值可达15-20亿元，对应用药人数仅62.5万人,渗透率仅0.67%，市占率仅2.7%；2023-25年的销售额为2.2/3.7/6.0/亿元，同增294/70/60%。

利可君片：应用场景广阔，市场远未饱和。利可君片为半胱氨酸衍生物，可升高白细胞，用于肿瘤、精神、传染多个科室。利可君片在不同区域、科室的开发仍不均衡，肿瘤科仍有较大空间，2022年被纳入《临床路径释义肿瘤疾病分册》。升白药市场容量较大，2021年规模104.4亿元。利可君片具有疗效明确、使用便利、价格便宜、不良反应小的特点。公司独家生产利可君原料药，格局较为稳定。我们预计，随着公司拓展“肿瘤+院外”市场，利可君片有望成为10亿元级品种，对应市占率仅10%：2023-25年的销售额为6.5/8.3/10.4亿元，同增30/28/25%。

盈利预测：我们预计，公司2023-25年收入分别为10.0/14.0/18.7亿元，归母净利润为2.1/2.9/3.9亿元，同增38/35/33%，当前市值对应PE为32/24/18倍。销售改革驱动业绩增长，核心产品稀缺性强、潜力大，维持给予“买入”评级。

风险提示：竞争环境恶化，研发失败风险，销售不及预期