本报告导读：

海外订单发货恢复，公司内窥镜和光源模组业务快速增长，海外产能建设持续推进降低关税风险，新一轮股权激励计划推出彰显信心，维持增持评级。

投资要点：

维持增持评级 。25 年前三季度实现收入 4.48 亿元(+40.47%)，归母净利润1.36 亿元(+40.03%)，扣非净利润1.33 亿元(+49.53%)。其中25 单Q3 实现收入1.82 亿元(+85.26%)，归母净利润0.62 亿元(+130.72%)，扣非净利润0.61 亿元(+148.40%)。考虑公司内窥镜和光源模组业务快速增长，上调2025-2027 年预测EPS 为1.51/1.86/2.30元（原1.49/1.86/2.29 元），上调2025 年PE 38X，上调目标价为57.33元，维持增持评级。

海外订单需求稳步恢复，内窥镜业务快速增长。美国客户自2024 年四季度起需求稳定增长，2025 年前三季度趋势延续，公司已结合中、美、泰供应链合理分配生产与库存。2025 年第三季度，公司内窥镜业务同比增长100%，其中内窥镜和光源模组同比增长均超过100%。

目前美国客户通过系统向公司发布的未执行订单有三亿人民币，加上其他客户在手订单，总计超过三个亿。

客户合作品类持续拓宽，整机合作有望增加。公司与美国客户的合作已从腹腔镜扩展到多个科室的产品：宫腔镜方面，4 毫米宫腔镜于2024 年量产；2.9 毫米膀胱镜和3 毫米小儿腹腔镜已批准在泰国生产，即将正式量产。美国客户下一代内窥镜系统正在开发中，项目进展顺利。公司与美国客户也在进行开放手术领域合作，光源和镜头已进入设计固化阶段；气腹机（含主机和一次性气泵管）也在开发中。除了美国客户以外，公司也在与光学客户在分析诊断领域广泛合作，从光学器件、部件到整机，泰国工厂启动体外诊断仪器小批量生产，公司预计未来整机合作将逐步增加。

海外工厂建设稳步推进，有效降低关税风险。截至2025 年三季度，公司销往美国的绝大部分产品已经转移泰国工厂生产，分析类设备产线已获批并小批量出货。2025 年第三季度，泰国工厂二期建设已启动，包括扩大分析仪器和医疗整机生产规模、建设GMP 车间用于一次性气腹管和一次性内窥镜等产品的生产，预计2026 年上半年完成二期产线的建设。公司美国工厂2023 年已建立内窥镜总装线并获批，生产车间在原有1700 平方米基础又上新增1700 平方米，用于开展内窥镜产品的维修业务，目前处于建设中。

风险提示。产品研发推进不及预期，产品商业化不及预期等。