3Q25 业绩符合我们预期

公司公布1-3Q25 业绩：收入8.7 亿元，同比-58%，归母净利亏损2.1 亿元，单3Q25 实现收入2.37 亿元，同比-58%，环比-25%；归母净利润-0.75 亿元，对应每股盈利-0.89 元，符合我们预期。

发展趋势

光伏胶膜业务持续承压，同比减亏幅度缩小，明年出货和盈利有望修复。公司Q3 营收同环比下降主要系胶膜售价下降、下游组件需求走弱影响，但是较去年亏损幅度已大幅缩减，主要系公司缩减胶膜销售规模，以及存货减值规模减少所致。Q3 公司销售毛利率为-6.7%，同比-3.6ppt，环比-4.9ppt，胶膜由于价格较低，盈利仍然处于底部。展望Q4 和明年，我们认为短期需求较难改善，供给端伴随光伏反内卷持续推进，胶膜行业有望不断出清，且公司加强BC 组件等高价值场景应用胶膜、叠加公司赴美建厂提供技术支持服务，海外布局深化，我们预期公司明年胶膜出货和盈利有望改善。

调光膜技术升级，单车用量提升叠加汽车定点获取增加推动公司汽车膜材料量增。今年以来，公司PDCLC 液晶调光膜产品成功应用于智己L6 和比亚迪仰望UL8 车型，且成功上车奔驰V260天幕后装项目，我们看好公司调光膜产品放量，主要基于：1）应用场景从天幕向车窗延伸，我们预期单车调光膜用量从1.5-2平提升至3-4 平；2）从70-80 万元车型向20 万元以下车型渗透，我们预期20 万元以下车型占比约70%；3）调光膜产能增加，我们预计公司现有产能约20 万平，明年产能有望达到100万平。综合以上，我们预期公司汽车材料产品明年有望实现大规模交付，营收有望大幅增长。

盈利预测与估值

维持2025、2026 年 -2.9 亿元、-0.65 亿元盈利预测不变。维持跑赢行业评级和目标价52.31 元不变，目标价对应25、26 年1.5、1.3 倍市销率，较当前股价有19%上行空间，当前股价对应25、26 年1.3、1.1 倍市销率。

风险

光伏需求不及预期，新业务导入速度不及预期，应收账款风险。