资金面：行情波动大，持仓依然较低

2025Q1 科学服务板块合计机构持仓市值32.86亿元，占全基金持仓市值的0.11%，当前仍处于机构低配位置。另外从涨跌幅角度，2025年1月1日-2025年5月7日，科学服务板块平均涨幅为9%，跑赢医药指数7.7pct，而2021年6月30日-2025年5月8日，科学服务板块平均跌幅为51%，跑输医药指数6pct。2025Q1在医药创新情绪催化下上游板块出现了结构性的上涨，但在对等关税等不确定性影响下小幅回落，我们依然认为行业资金面已经经历深度调整，结合基本面拐点及政策助力，有望较块迎来板块估值反转。

二、基本面：景气触底，盈利能力有望快速提升 收入：增长平稳，持续修复。2024年科学服务核心标的收入平均同比增长7.17%，其中低耗类有较明显恢复性增长，仪器装备受到capex减弱成长性受损，试剂及模式动物整体收入增长均在大个位数上下。2025年一季度科学服务核心标的收入平均增长6.29%，整体行业景气与2024基本持平。其中化学试剂受到阿拉丁并购及皓元等新业务兑现影响，成长性有所提升。

毛利率：我们认为行业景气已基本触底，随着降本控费及产能利用率的提升，盈利能力有望逐渐修复。2024年科学服务核心标的毛利率平均47.99%，其中生物试剂自24Q4起毛利率逐渐回升，行业竞争压力基本触底；模式动物随产能利用率提升，盈利能力进入回升通道。2025年一季度科学服务核心标的毛利率平均48.05%，其中化学试剂、模式动物、耗材同比均有所提升。

资本开支：板块资本开支强度已进入近三年最低点，折旧摊销压力或明显减弱，进入投资收获期。2024年科学服务板块合计资本开支为46.43亿元，同比下降35%，2025年一季度合计资本开支为9.04亿元，同比下降33%。

存货：大部分公司在全球仓储、产品结构、销售渠道等调整完善下，我们预计板块存货周转将在2025年全面提升。2024年科学服务板块核心标的平均存货周转率为3.7次，同比优化约0.36，2025年一季度平均存货周转率为0.81次，同比优化约0.01，板块存货周转效率延续了优化趋势。减值方面，2024年四季度以来板块减值损失延续收窄趋势。由于过去三年较高的存货增长，2024年各板块除去模式动物均进入减值高峰期成为折损利润的主要原因。2025年一季度生物试剂及仪器装备逐渐走出减值高峰，资产减值影响逐步消除。

费用率和人员：我们认为，随着人员规模进入稳定区间，降本增效举措带来的利润弹性或将逐步显现。2025年一季度科学服务板块管理费用率与销售费用率合计为20.66%，同比提升0.39pct，但随着员工总数进入平稳增长区间，我们预计降本增效下费用端优化或逐步显现。在股份支付、仓储升级优化、业务拓展等因素影响下，2022Q1起科研服务板块的费用率保持了较为明显的提升趋势。但我们发现2024年以来生物试剂及化学试剂受到并购及新区域拓展影响，人数有所增长；仪器装备类人员下降明显，有望在25年费用端有所显现。

盈利能力总结：我们认为在毛利率企稳、资本开支进入低点、存货周转回升、人员降本持续等因素的影响下，行业已经呈现了趋势性的盈利能力回升。2024年科学服务核心标的平均扣非净利率5.22%，其中仪器设备受景气度影响及资产、信用减值影响亏损。耗材及模式动物随产能利用率提升，盈利能力提升。2025年一季度科学服务核心标的平均扣非净利率5.47%，其中化学试剂、耗材及模式动物恢复明显。

三、投资建议

我们认为，从2025年一季度来看，科学服务板块的景气触底以及盈利能力回升趋势已经明确，部分公司后续利润弹性释放空间极大。叠加目前医药创新市场情绪较好，而大部分创新支撑产业链中的上游公司持仓依然较轻，我们认为当前行业配置价值较高。具体投资建议上，我们看好增长确定性较强，盈利能力改善趋势明确的标的，重点推荐：泰坦科技、皓元医药、毕得医药、纳微科技等，关注：阿拉丁、诺唯赞、百普赛斯、海尔生物、药康生物、东富龙等。

四、风险提示

行业政策变动超预期；创新药械研发进展不及预期；地缘政治摩擦等风险