本报告导读：

光伏板块24 年和25Q1 业绩虽然仍有一定压力，但是毛利率和净利率等指标环比已明显开始改善，减值的影响也在减弱。我们认为，当前行业已处于周期底部，价格已得到比较充分的调整，需求依然表现出韧性，无需过度悲观。

投资要点：

投资建议：根 据国家能源局，2025年第一季度，全国光伏新增并网59.71GW，同比增长30.5%，其中集中式光伏23.41GW，分布式光伏36.31GW。我们认为，在碳中和大背景下，25 年国内需求依然有望保持稳定，25 年第一季度国内新增并网量的高速增长，证明光伏的需求具备较强韧性，期待新的场景和政策进一步促进行业发展；我们预计2025 年国内光伏装机容量将达到280GW，同比小幅增长。

2025 年全球光伏装机需求将有望达到583GW，同比增长10%，海外新兴市场增速更快。当前行业处于周期底部，价格已得到比较充分的调整，需求依然表现出韧性，给予光伏行业“增持”评级。

光伏行业25Q1 毛利率和净利率环比提升。2024 年，光伏板块合计实现营业收入9737.40 亿元，同比下降21.24%；合计实现归母净利润-186.30 亿元，同比下降116.88%；板块平均毛利率为12.84%，同比降低8.35 个百分点；平均归母净利润率为-1.91%，同比降低10.84个百分点。2025Q1 单季度光伏板块合计实现营业收入1887.30 亿元，环比下降23.49%；合计实现归母净利润-26.17 亿元，环比上升88.67%；板块平均毛利率为10.76%，环比上升1.40 个百分点；平均归母净利润率为-1.39%，环比上升7.98 个百分点；分板块来看，25Q1单季度大部分环节均表现出环比改善，硅片、逆变器、组件辅材、电站环节改善幅度更大。

价格已处于底部区间，减值压力有所减小。光伏行业2024 全年计提资产减值损失共480.91 亿元，24Q4、25Q1 单季度计提资产减值损失分别为242.63 亿元、37.52 亿元，25Q1 同比明显下降。我们认为，产业链价格已经充分调整至底部区间，光伏行业公司已连续计提了较为大额的资产减值损失，后续存货减值的压力会变小。

负债率小幅上升，经营性现金流同比改善。光伏板块24Q4、25Q1末的资产负债率分别为61.60%、61.98%，环比小幅上升，板块资产负债率自24Q2 开始处于60%以上。24Q4、25Q1 单季度经营性现金流净额分别为472.44 亿元、-33.03 亿元，25Q1 现金流同比有所改善，仅硅料和组件辅材是同比下降的，根据历史数据来看，1 季度一般是全年的低点，企业需要进行一定的原材料备货，我们认为，由于行业当前处于周期底部，企业开始加强存货管理，更多的实行“以销定产”的策略，现金流表现有望得到更好的控制。

风险提示：行业政策波动风险；行业需求下滑风险；竞争加剧风险；新技术替代风险；产品价格波动风