业绩回顾

1H25 业绩低于我们预期

公司公布1H25 业绩：1H25 营业收入3.85 亿元，同比-36%；归母净利润-3611 万元，同比-238%。对应2Q25 营业收入1.88 亿元，同比-39%；归母净利润-3428 万元，同比-426%。公司1H25 业绩低于我们预期，主要由于收入低于我们预期，且期间费用偏刚性拖累盈利。

发展趋势

营收阶段性承压：1H25 公司营收同比-36%，主要系线上渠道销售收入下降所致，根据久谦数据，1H25 倍轻松品牌线上渠道（天猫+京东）销售额同比下滑50%以上。分产品看，1H25 收入占比较高的肩部、头皮+头部、眼部、腰背部按摩器收入同比都有较大幅度下滑。1H25 公司持续发布多款新品，包括姜小竹A3、头部按摩器HAIR 3、脚部按摩器iFoot5、腰部按摩器Y3 pro、头皮按摩器Scalp 5、腿部按摩器T1。我们认为创新和产品力向来是公司的竞争优势，我们期待类似2023 年Neck N5 Mini 一般的畅销产品突围，带动公司经营改善。

财务分析：1H25 公司毛利率62.8%，同比+0.8ppt，我们估计主要是产品结构拉动，以及毛利率更高的线下直销渠道经营改善。由于收入下滑但期间费用偏刚性，1H25 期间费用率同比提升11.6ppt 至70.8%。综合影响下，1H25 净利率-9.4%。

商业模式升级，科技产品+速效按摩：1）截至1H25，公司在全球范围内线下渠道共布局125 家直营门店（聚焦机场、高铁站和购物中心），77 家全球加盟门店以及超500 个其他销售网点。过去线下门店多以产品展示和售卖为主，自2024 年起公司开始在线下门店推出“科技产品+速效按摩”的新模式，引入服务提高人流量和店效。2）此外，1H25 公司在深圳、广州、西安等地已布局6 家“轻松一刻”门店，此类门店服务属性更重。

盈利预测与估值

由于公司当前盈利能力较弱，我们下调2025 年净利润88%至483 万元，考虑到商业模式变革有望带来经营弹性，维持2026 年净利润7236 万元不变。我们认为2025 年公司正处业务变革期导致盈利水平不佳，2025 年估值水平或不具备参考价值，故切换估值到2026 年，当前股价对2026 年41x 市盈率。由于2026 年业绩弹性较大，且近期按摩板块、科技消费板块估值中枢提升，我们维持跑赢行业评级，上调目标价33%至37.89 元，对应45x 2026 年市盈率和9.3%的上行空间。

风险

需求波动风险，高毛利率难以维持风险，竞争加剧风险。