投资要点

事件：2025 年10 月24 日，公司发布2025 年三季度报告。

Q3 归母净利润同比+45.86%，两轮车&滑板车延续高增长趋势2025 年前三季度公司实现营收183.90 亿元，同比+68.63%；实现归母净利润17.87 亿元，同比+84.31%，实现扣非归母净利润17.99 亿元，同比+91.88%。

单Q3 公司实现营业收入66.48 亿元，同比+56.82%；归母净利润5.46 亿元，同比+45.86%，扣非归母净利润4.86 亿元，同比+37.00%。25Q3 营收拆分看：

1）电动两轮车：销量148.67 万台，收入44.54 亿元，同比+72%，高增长趋势延续；2）电动滑板车：自主品牌零售和ToB 收入为9.57/2.44 亿元，分别同比+38%/+17%，自主品牌零售销量41.83 万台，同比+16%，单车ASP 提升明显；3）全地形车：销量0.75 万台，收入3.3 亿元，同比+27%；4）配件及其他收入：合计6.63 亿元（包括割草机）。展望全年，随着渠道持续铺开和新品快速导入，公司电动两轮车有望延续快速放量，叠加滑板车需求旺盛、割草机器人高速增长，公司收入端增长趋势有望延续。

盈利能力持续优化，费控能力表现亮眼

2025 年公司前三季度销售毛利率29.89%，同比+0.21pct；2025 单Q3 销售毛利率为28.99%，同比+0.54pct，主要系一方面高毛利率的割草机占比提升，另一方面电动两轮车毛利率持续提升；费用端来看，2025 年前三季度公司销售期间费用率16.59%，同比-2.43pct；2025 年前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.9%/5.5%/4.7%/-1.5%，同比-1.3/0.1/-0.3/-0.9pct，费控能力优异，随着后续规模扩大，公司盈利水平有望进一步提升。

两轮车产品&渠道共振带动业绩高增，新业务实现盈利未来可期（1）电动两轮车：2024 年起国内旧换新政策大幅展开，刺激电动两轮车替换需求，2025 年政策影响力持续。同时，在新国标驱动下，电动两轮车市场已进入强监管、高质量发展阶段。在行业大趋势下，品牌竞争逐渐从价格战转化为价值战，将持续推动电动两轮车产品向高端化、智能化方向发展。公司产品定位中高端，智能化水平行业领先，随着公司品牌势能的逐步扩张，门店数量和效能同时提升，有望迎来产品&渠道共振，带动业绩规模与盈利能力持续增长。

（2）新业务：①Navimow 智能割草机器人欧洲市场开拓顺利，2024 年成为全球首个拥有10 万家庭用户的无边界割草机器人品牌，市场领先地位明显，2025 年有望贡献业绩增量。②全地形车、E-bike 智能化融合顺利，欧美市场持续开拓下有望实现盈利。

盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027 年归母净利润20/26/33 亿元，当前市值对应PE 估值为22/17/14 倍，维持“买入”评级。

风险提示：新品推广不及预期，海外开拓不及预期，国际贸易摩擦等