行业近况

电动两轮车国内旺季来临，海外油价上涨。

评论

1-2 月电动两轮车内需承压，2Q有望回暖。据奥维云网数据，1月中国电动两轮车国内销量为345.7 万台，同比下降3.6%；2月为298.8 万台，同比下降37.9%。我们认为1-2 月国内电动两轮车销量承压，主要系电动自行车国标切换、以旧换新补贴退出的影响，电动摩托车销量或相对稳健。分品牌来看，九号连续两月市场份额都同比提升，我们认为主因其率先调整产品结构，电摩销量占比高于其他品牌，因而销量增速相对跑赢行业。往前展望，我们预计在补库需求、旺季销量和新品上市的共同带动下，2Q行业销量有望回暖。

油价上涨放大电摩使用经济性优势，东南亚等地区电摩渗透率有望提升。据MarkLines数据，2025 年东南亚主要国家电摩渗透率约6%，除越南达22%外，其他国家电动化渗透率仅1%左右。

据报道，油价上涨以来，河内和胡志明市的电动摩托车销量大幅增长；同时部分品牌也进行了降价。我们观察到，东南亚市场多数国家出台了政策支持摩托车电动化转型，且明确设定电动化目标、支持完善配套设施；电摩售价与相近排量的油摩已基本接近，油价上涨有望进一步强化电摩使用经济性的优势；若配合产品、基建、渠道发力，我们看好东南亚等发展中国家及地区电摩渗透率拐点的到来。雅迪、爱玛已在东南亚市场布局产能，雅迪海外电摩销量领先于国内厂商，我们预计有望率先受益。

估值与建议

我们基本维持爱玛科技/雅迪控股/九号公司25/26 年盈利预测，首次引入爱玛科技/雅迪控股27E盈利预测31.8/37.8 亿元；维持九号公司/小牛电动26/27 年盈利预测。当前股价对应爱玛/雅迪/九号/小牛9.9/9.6/14.0/10.3x 26E P/E，我们维持上述公司目标价，分别对应14.3/14.7/22.5x/15.5x 26E P/E，较当前股价分别有45%/50%/60%/50%的上行空间。

风险

新国标电自新品接受度不及预期；海外电摩政策效果不及预期。