事件：公司发布 2025 年年报。2025年公司全年实现营业收入 212.78 亿元，同比+49.89%；实现归母净利润17.58 亿元，同比+62.17%；剔除股份支付费用影响后的归母净利润为19.89 亿元，同比+62.67%。

点评：全年业绩高增，两轮车是核心增长引擎。分业务看，电动两轮车销量409.03 万辆，同比+57.39%，贡献收入118.59 亿元，同比+64.45%，占总收入比重达到55.7%，同比+4.9pct；割草机器人销量33.89 万台，同比+105.63%，贡献收入20.02 亿元，同比+104.26%；平衡+滑板车销量182.39 万辆，同比+16.13%，贡献收入43.29 亿元，同比+28.05%；全地形车销量2.67 万辆，同比+12.26%，贡献收入11.38 亿元，同比+16.63%。

得益于产品结构高端化以及规模效应摊薄固定成本，电动两轮车业务毛利率抬升至23.76%，同比+2.65pct，进而拉动公司整体毛利率由24 年的28.2%提升至25 年的29.6%。

25Q4 业绩短期承压。单季度来看，公司25Q4 实现营收28.88 亿元，同比-12%；实现归母净利润-0.29 亿元，较24 年同期由盈转亏，主要原因包括三个方面：1）电动两轮车业务进入传统淡季叠加切换新国标、经销商主动去除老国标库存，导致出货量减少；2）汇率波动背景下，海外收入产生汇兑损失；3）25 年拟分红金额同比提升，25Q4 预提分红所得税金额增加。

持续高研发投入，多品类布局产品力强。公司坚持高研发投入，25 年研发投入12.5 亿元，同比+51.3%；研发人员2423 人，同比+53.1%，占公司总人数比例达34.6%。依托高效的研发能力，公司自研了无传感自动技术、三电系统平台化技术、自主导航技术、鼹鼠自平衡2.0 技术等，应用到电动平衡车、两轮车、割草机器人等多个品类，较好得彰显了“智能化、高端化、年轻化”的产品核心战略定位。

盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028 年营业收入为272/338/414 亿元，归母净利润为23/29/32 亿元，对应PE 为13.7/10.9/9.9 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：渠道拓展不及预期；行业竞争加剧；业绩预测和估值不及预期。