公司公布三季度业绩：收入75.85 亿元，同比/环比+14.10%/-10.64%；归母净利润3.43 亿元，同比/环比-37.18%/-57.43%。前三季度公司实现收入219.43 亿元，同比+19.32%；归母净利润13.51 亿元，同比-24.40%。公司三季度利润环比下滑明显，主要是因为产品结构变化导致毛利率下滑，同时期间费用率提升。后续随着产品结构优化（割草机器人等高毛利率业务占比提升），公司毛利率有望逐步修复。维持“增持”评级。

Q3 盈利能力环比下滑

公司26Q3 净利率为3.91%，环比-6.46pct；毛利率为23.46%，环比-6.51pct。

毛利率环比下滑较多主要是因为毛利率相对较低的两轮车收入占比提升，且今年两轮车毛利率承压（受到原材料涨价影响，叠加低价格带的电摩销量快速提升，以及为推动电摩销售实施价格策略）。26Q3 公司期间费用率为19.53%，环比+1.41pct，其中管理与研发费用率环比提升较多（分别+1.23/+1.84pct），或主要因为加大研发投入、补充研发人员。

两轮车：Q3 销量同比增速高于行业

据奥维云网，26Q1-3 国内电动两轮车市场内销4837.8 万辆，同比-4.8%，降幅较26H1 收窄7.8pct；其中Q3 销量超2000 万辆，同比+9.0%，为年内首次单季转正，主要得益于政策端新国标车型供给改善激活存量置换，需求端旺季与“金九”备货共振，品类端电摩高增有效对冲电自下滑。26Q3公司电动两轮车业务表现优于行业， 收入为50.77 亿元， 同/环比+14%/+23%；销量为181 万台，同/环比+22%/+12%；ASP 为2806 元，同/环比-6%/+10%，同比下滑主要受到产品结构的影响（电摩占比提高，而电摩空车销售比例较高，与配备电池的电自相比存在电池差价；同时部分3000+元价格带的电摩销量快速提升）。

其他：割草机器人同比延续高增

其他产品方面，26Q3 自主品牌零售滑板车收入9.98 亿元（同/环比+4%/-15%），销量47 万台（同/环比+13%/-10%），环比下滑主要是因为上半年油价波动影响下需求有一定透支；全地形车收入3.93 亿元（同/环比+19%/-7%），销量1.0 万台（同/环比+33%/-3%）；ToB 销售收入1.82 亿元（同/环比-25%/-74%），下滑主要受季节性影响；配件及其他收入9.35亿元（同比+41%），其中割草机器人同比延续高增。

盈利预测与估值

我们下调公司26-28 年归母净利润预测为15.70/21.45/28.83 亿元（较前值分别调整-13.37%/-14.90%/-11.69%，三年复合增速为17.93%），每份CDR对应EPS 为2.13/2.92/3.92 元。下调主要是考虑到两轮车行业需求受政策影响，以及公司产品结构变化，下调公司两轮车业务的收入增速与毛利率假设。可比公司27 年Wind 一致预期PE 均值为11.78 倍，考虑到公司业务多元化发展、出海具备先发优势，给予公司27 年13 倍PE 估值，目标价为37.90 元（前值49.26 元，对应26 年20 倍PE）。

风险提示：宏观经济波动影响，新产品研发推广不及预期，毛利率不及预期。