三季度业绩风险有待释放，政策放松有利煤炭需求

近期煤价企稳，库存压力缓解。秦皇岛5500kcal/kg 的煤价从610 元/吨回升到635 元/吨，库存从6 月18 日的945 万吨下降到9 月14 日的692 万吨，而电厂库存从6 月10 日的9313 万吨（28 天）下降到9 月10 日的8599 万吨（25 天）。

煤炭市场有望触底反弹。从需求方看：四季度为煤炭消费旺季，随着房地产销售的回暖，房地产新开工也在回升，9 月初发改委核准了超过1 万亿投资的基础设施项目，这些将推动2013 年的煤炭需求回升。从供给方看：煤炭进口见顶回落（8 月份环比下降15.8%），煤炭产量也环比下降（8 月环比下降5.3%），十八大临近政府也将加强安全监管，从而影响煤炭产量。

但未来煤价上升幅度有限。一方面，随着中国经济转型，煤炭需求难以再现过去10 年的高增长；另一方面，中国在建煤矿规模很大（每年净增产能约3 亿吨），未来面临供给过剩的压力。

下调煤价和盈利预测，三季度煤炭公司业绩面临较大压力。我们将2012 年动力煤现货价格涨幅从-10%下调为-13%（这样依然隐含假设三季度煤价会反弹约4%），主焦煤价格涨幅从-2%调整为-5%，无烟煤也从0%的涨幅下调为-5%，维持合同动力煤5%的涨幅。我们覆盖煤炭公司2012/13/14 年EPS 平均下调11%/26%/23%，下调12 月目标价4%~13%。由于6 月份以后煤价才开始大幅下跌，三季度煤炭公司业绩将受到更大压力（7 月份煤炭行业利润比上半年月均数下降了约1/3）。

投资观点：选择有良好公司治理和产量增长的公司

下调平庄能源评级至中性。自5 月初我们下调煤价和行业评级以来煤炭股已经调整了20.8%，但国内煤炭板块2012 年PE 仍有12.5 倍，估值吸引力仍显不足。

我们将平庄能源的2012/13/14 年EPS 下调至0.69 元/0.63 元/0.62 元，目标价11.28 元，评级由买入下调为中性。首次覆盖伊泰H 股为中性评级，12 个月目标价42.21 港元。

首选股：煤炭行业面临的环境已经发生很大变化，在煤价难有显著上升的情况下，我们选择具有良好的公司治理和成本控制，以及具有内生式和外延增长的公司。冀中（估值具有吸引力，将继续推进对集团公司和外部的煤炭资产收购）；兰花（我们在无烟煤领域的首选股，公司煤炭业务将有持续增长）；潞安（管理层具有较强的执行力，母公司资产注入可能性较高）。

主要风险：

下行风险：欧洲债务问题再度恶化，或者中国固定资产投资增速大幅回落，导致煤炭需求和煤炭价格的下滑。上行风险：中国政府采取大规模刺激经济的政策