需求有望反弹，但面临供给增加压力

煤炭市场有望反弹。从国内需求方看：明年房地产新开工可能回升；2013 年新任地方政府有望采取更积极的措施推动经济增长，水电对火电的替代效应可能减弱，这些将推动2013 年的中国煤炭需求回升。从海外市场来看，印度的大量燃煤电厂建设将会增加对煤炭的需求。

但供给增加制约了煤炭价格反弹的幅度。一是，随着煤价的反弹，前期限产/减产的煤矿将会恢复供给（对于一些民营煤矿而言长期停产将会面临现金流压力）；

二是山西、河南等省份被整合的煤矿将会从2013 年开始逐步释放产能；三是铁路运输瓶颈逐步缓解。

产能淘汰将是一个艰苦的过程。中国在建煤矿规模很大（2011 年新增产能4.13亿吨，2011 年末在建规模超过10 亿吨），我们认为将被淘汰的产能主要有两类：一是低煤质、远离消费地的民营煤矿通过市场化方式退出市场，二是高成本的国有煤矿通过政策性破产退出市场。

下调煤价和盈利预测，煤炭板块的估值吸引力仍显不足。我们将2013 年动力煤现货均价涨幅从-3%下调为-8%，主焦煤价格涨幅从0%调整为-5%，无烟煤涨幅也从0%下调为-2%，维持合同动力煤0%的涨幅。我们覆盖煤炭公司2012/13/14年EPS 平均下调10%/22%/22%， 12 个月目标价平均下调17.4%。自5 月初我们下调煤价和行业评级以来煤炭股已经调整了近30%，但国内煤炭板块2013 年PE 仍有16.7 倍，估值吸引力仍显不足。

投资观点：选择有良好公司治理和产量增长的公司

调整煤炭公司评级。基于我们对煤炭价格以及公司盈利的调整，我们将潞安环能加入强力买入名单，将冀中能源移出强力买入名单；国投新集由中性上调为买入；平煤股份由中性下调为卖出；山煤国际由买入下调为中性；远兴能源由卖出上调为中性。

首选股：在产能过剩、煤价难有显著上升的情况下，我们选择具有良好的公司治理和成本控制，以及具有内生式和外延增长的公司。潞安（较好的公司治理，整合煤矿的产能将逐步释放，母公司资产依然具有注入潜力）；兰花（由于资源整合煤矿和新建的玉溪煤矿推动，公司的成长性将有显著提高）；伊泰B 股/H 股（具有低成本、铁路运输优势，煤制油可能成为新的增长点）；冀中（管理层具有较强的执行力，估值具有吸引力）；国投新集（具有较高的内生型增长，估值处于行业低端）。