平安银行发布25 年年度报告，我们点评如下：25A 营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为-10.4%、-11.9%、-4.2%，增速较25Q1-3 分别变动-0.62pct、-2.10pct、-0.71pct。从累计业绩驱动来看，规模增长形成正贡献，净息差及其他非息收窄、净手续费收入下降为主要拖累。

亮点：（1）净息差同比降幅明显收窄，负债成本有所改善。25A 末公司净息差1.78%，较25Q3、24A 分别收窄1BP、8BP。资产收益率仍在下行，25A 生息资产收益率较25Q3、24A 分别收窄7BP、54BP；负债端，25A 计息负债成本率较25Q3、24A 分别收窄6BP、47BP，主要系存款到期重定价、同业负债等高利率存款压降的结构性调整两方面因素驱动。（2）规模微增，对公零售结构稳定。资产端，25A 末生息资产同比增长2.9%，增速较24A 基本持平。结构上，零售环比增速环比转负，对公占比持平。25A 末零售贷款余额占比50.9%，25Q3 零售占比结束了23Q3 以来连续8 个季度的下行趋势，第四季度延续了这一趋势。负债端，25A 末计息负债、存款同比增速较25Q3 分别+2.3%、+0.7%。（3）资产质量稳定，不良率连续两年下降。一方面，主要资产质量指标环比改善。公司25A 末不良率1.05%，环比持平。关注率和逾期率环比分别提升1BP、3BP，拨备覆盖率环比下降8.72pct，测算不良净生成率环比提升0.88%。另一方面，高风险业务资产质量有所改善。对公房地产贷款不良率2.22%，较25H1 提升1BP。信用卡业务不良率2.24%，较25H1 下降 6BP。（4）中收业务收缩，银保业务维持高增长。25 年第四季度净手续费收入52.09 亿元，同比下滑3.6%。其中代理个人保险收入12.92 亿元，同比+53.3%、增速环比提升4.6pct。

公司手续费下降主要系信用卡手续费及其他手续费同比下降影响。

关注：（1）业绩环比降幅扩大。25Q4 单季度营业收入同比减少12.4%，增速环比-3.16pct，归母净利润同比减少10.1%，增速环比-7.40pct。

（2）业绩表现主要受到债市影响，其他非息收入大幅下滑。公司交易型配置占比较高，受到2025 年债券市场高位震荡的影响，25A 其他非息收入195.27 亿元，同比下滑33.0%。

盈利预测与投资建议。预计公司26/27 年归母净利润增速分别为3.3%/4.5%，EPS 分别为2.14/2.24 元/股，当前股价对应26/27 年PE 分别为5.03X/4.81X，对应26/27 年PB 分别为0.43X/0.40X， 综合考虑公司历史PB（LF）估值中枢和基本面情况，给予公司最新财报每股净资产0.60 倍PB，对应合理价值13.95 元/股，维持“买入”评级。

风险提示。（1）经济增长超预期下滑导致零售资产质量恶化；（2）存款成本上升超预期；（3）利率波动超预期；（4）政策调控力度超预期。