本报告导读：

市场认为从近三年看公司各板块业绩波动性大，我们认为公司海外发电和蒙煤贸易等运营业务日趋成熟，收益稳定性将进一步提高，盈利确定性超预期。

投资要点：

投资建议：维持增 持，维持预测2024-2026 年EPS0.98/1.08/1.18 元增9.9%/9.6%/9.4%，维持目标价16 元，对应2024 年15.8 倍PE。(1)北方国际蒙煤业务在公司战略规划下将长期贡献稳健增长的利润，国际工程业务受益一带一路催化，规模有望持续增长。发电业务中克罗地亚与老挝项目已平稳运营，2025 年起孟加拉项目将贡献投资收益。综上维持预测2024-2026 年EPS0.98/1.08/1.18 元增9.9%/9.6%/9.4%。(2)通过分部估值的PE 与PS 估值法，给予公司目标价16 元，对应2024 年15.8 倍PE。

超预期：市场认为公司各板块业务有波动风险，我们认为公司运营业务支撑业绩的确定性。(1)市场认为公司近三年看，2022 年业绩增长依靠克罗地亚风电业务，2023H1 依靠海外工程业务，2023H2~2024H1 依靠蒙煤贸易，公司业绩增长来源具有不确定性，且各板块业务有波动风险。

(2)我们认为公司积极发展海外电力投资及蒙古焦煤贸易等运营类业务，经过近年经营与发展，各项业务日趋成熟，产生收益的稳定性将进一步提高。同时，运营类业务本身具有现金流稳定的特点，在复杂多变的国际环境和地缘政治下，能够更好地为公司创造具有确定性的投资收益。

信息与逻辑：海外电力运营各项目进展顺利，蒙煤贸易打造全产业链一体化商业模式。(1)老挝南湃水电站2023 年发电4.48 亿度，超过满发电量，连续7 年盈利，年均利润率13.87%。(2)克罗地亚塞尼风电项目盈利水平受电价波动影响，2024 年电价及发电量下降，2025 年预期改善。(3)孟加拉火电站项目投运后收益可观；拟投波黑光伏项目将进一步完善公司业务布局。(4)中蒙焦煤贸易量有望继续提升，TCC&T 公司承建的TK重载公路项目通车后预计降低运输成本，增大焦煤贸易利润空间。

催化剂：一带一路倡议与国企改革政策将催化公司市值提升。(1)2024 年12 月第四次一带一路建设工作座谈会召开，全面推动共建一带一路高质量发展。据人民日报，截至2024 年12 月4 日我国已与150 多个国家、30 多个国际组织签署共建“一带一路”合作文件。(2)国务院国资委印发央企控股上市公司市值管理意见，要求从并购重组、市场化改革、信息披露、投资者关系管理、投资者回报、股票回购增持等方面加强工作。

风险提示：宏观政策超预期紧缩，海外项目进度风险等。