前三季度扣非业绩呈现加速增长趋势

2015 年Q1-Q3 收入82.21 亿(+13.96%),净利润3.51 亿元(+548.02%),前三季因剥离亏损资产带来3.08 亿非经损益,前三季扣非利润9590 万元(+93.37%),EPS0.47 元。Q3 单季收入28.25 亿(+12.09%),实现净利润2.05 亿(+24801.6%),扣非利润4465 万元(+58794.59%)。公司预计2015年全年实现净利润3.8-4.5 亿元(+1497%-1791%)。Q3 呈现加速增长态势。

医药商业继续保持快速增长,工业资产恢复盈利

我们估计前三季医药商业主体海王银河收入增长保持在20%以上,考虑到药价下降,安徽二次议价放开的不利环境,公司保持持续增长实属不易。事实上2008到2014 年,海王银河营收CAGR 高达32.2%,毛利润CAGR 高达41.2%,毛利率从7.0%提升到10.3%。不仅增长快而且在相当的程度上保持了增长的一致性和持续性。我们判断2015 年医药商业板块有望保持22%-25%的增长水平,利润增速保持在40%以上(GPO 的占比提高),医药商业全年净利润超过2.3亿。若考虑到外延式并购,业绩增长可能更快。更远期来看,随着山东地区集中采购模式的占比提升以及耗材配送比例的提升,以及定增和资产剥离之后现金入账带来的财务费用的下降,商业板块净利润水平将有持续上升的趋势出现。医药工业方面,公司在完成亏损资产剥离之后,留在上市公司体内的福药、长健都是盈利能力比较好的资产,15 年预计实现净利润5000 万元以上。

医药分家背景下公司具备独特竞争优势

长期趋势看,医院的门诊药房将逐步变为社会化药房,零售药房将有可能承接医院药房的转移。前期海王星辰与海王生物的合作(海王星辰的门店将可以销售海王生物配送的所有药品)正式迈出了社会化药房形成的重要一步。未来随着网售处方药的放开,社会化药房的格局形成之后,零售药店将成为医疗服务的重要入口而会衍生出更所的电商和O2O 模式。

维持“买入”评级。预计15-17 年净利润4.53 亿/4.06 亿/5.84 亿(未含并购),EPS0.62/0.55/0.80 元,对应PE22/24/17 倍。我们的预测较为保守,并未达到公司股权激励的行权条件。维持“买入”评级。

风险提示:医改进程受阻,医药分家缓慢。