事件：

2025 年前三季度，公司实现营业收入1360.65 亿元，同比增加10.50%；归母净利润30.47 亿元，同比增加99.75%；扣非归母净利润24.29 亿元，同比增加233.33%；2025 年单三季度，公司实现营业收入504.03 亿元，同比增加17.69%；归母净利润11.63 亿元，同比增加119.44%；扣非归母净利润8.70 亿元，同比增加412.11%。

1、面板行业进入复苏通道，供需关系持续改善

前三季度，TCL 华星累计实现营业收入780.1 亿元，同比增长17.5%；净利润61 亿元，同比增长53.5%；归属TCL 科技股东净利润39 亿元，同比增长41.9%。报告期内，全球面板市场需求回暖价格止跌，行业供需关系改善。

大尺寸稳中有进：市场份额同比提升5pct 达到25%，综合竞争力和EBITDA 利润率全球领先。

中小尺寸高速增长：已成为公司增长核心引擎，其中IT 领域持续领跑电竞市场，NB 销量增长势头强劲，同比增长63%；移动终端领域LCD 手机出货量同比增长28%，市场份额同比提升4pct 达到14%；平板市场份额同比提升6pct 达到13%，全球排名从第五跃居第二；车载显示出货面积 同比增长47%，市场份额提升3pct 至11%；专显业务保持高速增长，广泛应用于于医疗、电子纸、智能投影等领域。

2、公司持续推动印刷OLED 和Micro LED 前沿技术的产业化进程

报告期内，公司稳步推进t11 产线并购整合，一方面单产线单位成本显著下降，产能利用率保持高位，运营效率与盈利能力显著增强；另一方面t11 与t9 深化协同，实现差异化分工，产能协同效应进一步释放。同时OLED（t4，G6 代线）稳健运营，柔性OLED 手机市场出货量稳居全球第四。

公司持续推动印刷OLED 和Micro LED 前沿技术的产业化进程。现有G5.5 印刷OLED（t12）产能从3K/月稳步提升至9K/月，产品良率持续改善。医疗显示产品已稳定出货，并向NB、MNT 客户推广，预计明年上半年实现量产。10 月下旬，正式启动t8 项目建设，预计总投资约295 亿元，各方同共同出资本金147.5 亿元，其中TCL华星出资88.5 亿元占比60%，广州市人民政府及广州市经开区管理委员会统筹协调的国企（以下简称“国有股东”）共出资59 亿元。T8 项目满产产能为2290mm x 2620mm 玻璃基板能力约2.25 万片，项目规划建设周期2年，我们预计按照公司当前企业自由现金流增长和折旧下降趋势，相关资本开支对公司整体现金流水平影响较小。

近年来，包括笔电、显示器、可穿戴、车载显示等全球新型显示领域，OLED 逐渐成为高端显示技术主流。我们认为，伴随OLED 在手机等小尺寸渗透增速下降，OLED 在中尺寸渗透率提升趋势是未来市场关键机遇。根据群智咨询数据显示，2023 年全球OLED 平板面板渗透率约为1.5%。而随着2024 年苹果iPad Pro 采用OLED 面板，以及三星、华为、荣耀等品牌高端产品线布局OLED 技术，2024 年前三季度，OLED 渗透率提升至4.2%。

目前OLED 技术主要包括QD-OLED、WOLED、FMM-OLED 以及印刷OLED 技术，其中印刷OLED 是唯一由国内面板厂先发主导的技术路线。印刷显示技术在材料利用率、制程环境、显示性能、量产潜力等方面具备优势。

根据公司公告，印刷OLED 技术是我国显示产业从“跟跑”到“领跑”的关键突破点，公司助力构建从器件技术开发，到上游材料，再到核心装备的自主可控显示技术生态。

我们认为，在G5.5 代线印刷OLED 成功量产并实现产能爬坡，为公司建立高世代线印刷OLED 产线提供技术支持与商业路径支撑。基于此基础，T8 项目的成功运营有望在此轮OLED 技术升级过程中为我国抢占竞争战略制高点发挥关键作用，将成为我国显示厂商在基于印刷AMOLED 技术上超越境外企业在高世代AMOLED 领导地位的重要契机。

此外，根据公司公告，Micro LED 作为公司重点战略布局方向，将于年底前实现规模量产与稳定交付，AI 眼镜市场需求强劲，预计到2035 年全球出货量将突破1 亿台。

3、光伏产业盈利有所修复，盈利水平单三季度显著改善

光伏产业链上游价格在Q3 进一步回升，逐步传导至硅片环节，产业盈利有所修复。前三季度新能源光伏业务实现销售收入160.1 亿元，三季度环比改善22%。报告期内，公司优化运营策略，通过供应链管理、用料能力提升等降低硅成本，截至9 月末，非硅成本较年初下降超 40%。光伏材料业务第三季度盈利水平显著改善。

报告期内，公司光伏电池及组件业务的产品力进一步提升，建立以SUNPOWER、TCLSolar、TCL 中环为核心的品牌矩阵，半片及BC 组件逐步上量，BC 产品效率达 25%。

菲律宾、中东等海外业务按计划推进，公司控股子公司Maxeon 仍处变革调整阶段，对公司业绩造成负向影响。同时，公司密切关注周期底部的产业整合机会，补齐短板，增强竞争力。

4、投资建议：

股权激励计划发布，少数股权过户，推动显示业绩增长以及公司长期价值实现，在当下稳定基本面向好背景下，公司长期价值凸显。我们认为，面板行业受益于按需定产整体面板价格保持稳定，叠加多条产线收购，保证显示业绩稳定持续释放，TCL 中环2024 年受行业周期波动影响，有望在2025 年持续改善，维持盈利预测，预计公司2025-2027 年营收分别为1939.9/2275.9/2694.0 亿元，受增发影响，总股本变动为208 亿股，预计公司2025-2027 年EPS 分别为0.29/0.40/0.56 元，对应2025 年10 月31 日4.31 元/股收盘价 PE 分别为14.9/10.6/7.7 倍，持续看好显示行业长期竞争格局改善和产业链战略价值的提升，维持公司“买入”评级。

5、风险提示：

面板价格波动影响；先进显示技术快速商用，LCD 面板产能过早淘汰；TCL 中环业绩波动对公司业绩影响；需求恢复不及预期；系统性风险带来TCL 中环股价大幅下降；地缘政治等系列风险；系统性风险。