事件：公司发布2025 年一季度报，Q1 实现营收574.6 亿元，同比+1.9%，环比+6.9%；实现归母净利润27.1 亿元，同比+4.3%，环比-9.7%；实现扣非后净利润24.8 亿元，同比+6.0%，环比-11.8%。

还原凯傲影响后盈利能力同比提升。Q1 公司毛利率22.2%，同比+0.1pp，环比-1.9pp。

公司销售/管理/研发/财务费用率分别5.6%/7.1%/3.5%/-0.4%，分别同比-0.2/+2.5/-0.2/-0.5pp，分别环比-0.6/+2.1/-0.3/-0.5pp。综合来看，公司净利率4.9%，同比-1.0pp，环比-2.4pp。还原凯傲一次性费用影响后，公司净利率为6.7%，同比+0.7pp，环比-0.6pp。

发动机增长稳健，大缸径实现高增。Q1 公司发动机销量21.7 万台，同比+5%；重卡发动机销量8.3 万台，同比基本持平；大缸径发动机销量近2500 台，同比+40%，其受益于国内市场数据中心等基建机遇突出。潍柴表示，后续将发挥技术性能、产能、交付效率等优势，加速抢占数据中心等重点高端市场，进一步提升市场份额及盈利能力。

内燃机不断突破，节油性继续提升。公司不断推动内燃机低碳性能提升，研发出经济性和节能减排能力更优秀的高热效率柴油机。4 月22 日，公司发布了全新一代H/T-2.0 高热效率发动机，较同级别产品再节油5%。

以旧换新政策值得期待，公司有望受益。3 月18 日，国家三部委发布关于实施老旧营运货车报废更新的通知，把天然气车进一步纳入补贴范围，一方面，补贴有助于促进行业销量的稳健增长，另一方面，公司作为天然气重卡发动机龙头，将有望受益于该政策。

盈利预测：考虑到以旧换新政策将天然气车纳入补贴范围，公司是天然气重卡发动机龙头，上调2025-2026 年归母净利润预期为126.4/135.6（前值为123.5/131.1 亿元），新增2027 年预期为142.4 亿元，2025-2027 年同比增速分别为11%/7%/5%，对应PE分别为10.3X/9.6X/9.2X，维持“买入”评级。

风险提示：重卡销量不及预期。