事件：公司发布限制性股票激励计划草案，拟以3.41 元/股（相对于5 月14 日收盘价折价27.91%），向包含总经理魏卫东总在内的7 名高管+核心技术和业务人员238 人授予不超过2,658 万股限制性股票，约占公司股本总额的1%。授予股票来源为二级市场回购。

股权激励考核条件：1）26-28 年净资产现金回报率（EOE）分别不低于16.5%、17.7%、18.65%；2）以24 年扣非归母净利润为基数，26-28 年累计增长率分别不低于145%、172%、199%，我们测算在此目标下，26-28 年扣非归母净利润分别需达到4.96、7.93、10.91 亿，27-28 年同比增长率分别为60%、37.5%；3）26-28 年全员劳动生产率分别不低于44.5、48、51.5 万元/人；4）26-28 年燃料替代率分别不低于15.5%、16.5%、18%；5）专利数量、发明专利占比、发明专利技术转化率指标达标；6）26-28 年吨熟料二氧化碳排放量分别不高于781 千克、778 千克、773 千克二氧化碳/吨。

股权激励目标完成的实施路径：1）北方市场整合正在加快，24-25 年接连落地双鸭山水泥、恒威水泥等标的并购，改善区域格局；2）作为龙头企业，在保证份额底线要求的前提下，主动表率，维护区域价格稳定；3）降本增效，通过煤炭集采等手段，推动水泥吨成本持续下降，23-24 年分别同比-13.86%、-12.46%；4）折旧方案变更，折旧方案变更或将减少25 年4.58 亿元折旧，25 年度归母净利润增厚约3.66 亿元。

维持之前观点，北方水泥历经长期下行，供给侧相对于南方水泥产生更早变革的逻辑正在持续得到验证，24 年以来北方地区水泥复价和稳价效果也持续领先于南方，东北市场就是率先走出的典型代表。冀东水泥立足华北核心市场，重点布局东北和西北，此轮北方水泥行业底部的整合有望由冀东所引领，叠加内部股权激励变革激发执行力和活力，公司业绩考核实现的确定度相对较高。

投资建议：我们预计公司25-27 年营收分别为230.72、231.13、237.52 亿，分别同比-8.76%、+0.18%、+2.76%，归母净利润分别为2.02、5.68、8.13亿，分别同比扭亏、+181.84%、+42.95%，对应PE 分别为61.02、21.65、15.15，维持“推荐”评级。

风险提示：行业供给超预期增加；下游需求不及预期；成本超预期升高。