事件：公司发布2025 年年报和2026 年一季报。2025 年，公司实现营业收入256.53 亿元，同比+1.02%；实现归母净利润8.09 亿元，同比- 24.25%。

2026 Q1，实现营业收入67.56 亿元，同环比分别+ 15.03%/ +4.16%；实现归母净利润 1.81 亿元，同比+36.19%，环比实现扭亏为盈。

2025 年，化肥板块量价齐升，化工与煤炭板块因市场价格下行收入有所下滑。分业务来看，化肥/化工/煤炭产品分别实现营业收入115.47/ 85.87/ 27.81亿元，同比分别+36.81%/ -14.88%/ -32.64%；销量分别420/ 300/ 2252 万吨，同比分别+28.07%/ -1.94%/ -20.75%，化肥产品收入增速高于销量增速表明价格有所上涨。成本端来看，2025 年下半年硫磺采购均价环比上半年上涨超过40%，推高了磷肥成本，而原料煤、电石等价格下行则对煤化工及氯碱化工成本形成一定支撑。

资产并表做大规模，煤肥化布局强化抗周期能力。公司2025 年完成同一控制下企业合并追溯调整，2026Q1 总资产达470.56 亿元，较年初+2.31%；归母净资产70.22 亿元，较年初+3.25%。2025 年年报披露，公司已形成尿素216 万吨、磷铵 165 万吨、复合肥 70 万吨，烧碱 94 万吨、PVC 90 万吨、季戊四醇7 万吨、煤炭3000 万吨的年产能平台，新增煤炭开采和洗选业务后，资源禀赋与一体化程度明显增强。公司利润来源由化肥、氯碱扩展至“煤炭+尿素+磷肥+氯碱+精细化工”，抗周期能力更强。

投资建议：公司煤-肥-化产业布局抗周期能力增强，走向多元化资源型平台公司。我们预计公司26-28 年归母净利润分别为10.6/ 12.5/ 13.5 亿元，对应PE 分别为15.6/ 13.2/ 12.3 倍，看好公司“煤炭+化肥 +煤化工”的产业链布局，煤炭资源优势有望打开成长空间，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：下游需求不及预期、煤炭价格下降、主要原材料价格波动、安全与环保等风险。