事项：

公司公告25 年实现营业收入67.0 亿元（+8.8%），归母净利润为17.4 亿元（+11.7%），扣非净利润16.4 亿元（+13.6%）。4Q25 营业收入19.3 亿元（+21.5%），归母净利润为4.6 亿元（+14.9%），扣非净利润4.8 亿元（+28.8%），或因旺季发货较为强劲。公司1Q26 实现营业收入18.1 亿元、同比+5.5%，归母净利润4.5 亿元、同比+7.1%，扣非净利润4.5 亿元、同比+7.7%，经营活动净现金流同比回正。业绩符合市场预期，高基数下公司平滑节奏，实现稳步增长。

评论：

我们预计阿胶块平稳增长，浆较快增长，糕有所恢复，二线品类快速增长。

我们预计25 年阿胶块高个位数增长，阿胶浆~15%增长；阿胶糕在组织重塑下、2H25 显著恢复，全年预计恢复正增长；阿胶粉25 年收入预计2.2 亿左右，男士健康预计3 亿元，新品类保持较快增长。

积极推动健康消费品业务发展。健康消费品业务是公司双轮驱动战略核心增长极，以“阿胶+”为核心，推动传统滋补向日常化、便捷化转型。核心产品涵盖桃花姬阿胶糕、小金条速溶粉、男性滋补系列及跨界创新品类，依托全产业链优势与科技研发赋能，线上线下融合布局，聚焦年轻化、场景化，巩固品类优势，推动新品放量，打造中国领先的现代健康消费品品牌，支撑公司长期高质量增长。

三张报表延续高质量。1）盈利能力：2025 年毛利率 73.5%（+3.8pct），净利率约 25.9%（+0.7pct）；2）2025 年销售费用率 32.0%（同比持平），管理费用率 7.2%（同比持平），研发费用率 4.1%（+1.2pct）；3）2025 年应收账款和票据1.9 亿元（24 年同期 3.3 亿元）、低位下继续下降，存货 8.4 亿元（24 年同期 9.3 亿元）、有所下降；1Q26 应收票据及账款5.2 亿元、同比明显下降（1Q25 7.0 亿元）。4）2025 年经营性净现金流 22.9 亿元（2024 年同期 28.5亿元）；1Q26 经营性现金流入15.7 亿元，1Q25 10.6 亿元，同比大幅改善；经营性净现金流2887 万元（1Q25 -3 亿元），同比转正。

投资建议：中药滋补龙头，现金流全面改善。基于下游环境变化，我们调整公司26-28 年归母净利润预测为19.7/22.2/25.1 亿元（26-27 年前值20.7/23.8 亿元），同比增速为+13.0%/+13.1%/+13.0%。参考行业可比公司估值，给予公司26 年20x 目标PE，对应目标价61.0 元，维持 “推荐” 评级。

风险提示：核心产品销量不及预期，政策波动。