山东高速路桥集团股份有限公司

2025年跟踪评级报告

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1联合〔2025〕3997号

联合资信评估股份有限公司通过对山东高速路桥集团股份有限

公司主体及其相关债券的信用状况进行跟踪分析和评估，确定维持山东高速路桥集团股份有限公司主体长期信用等级为 AAA，维持“22 山路 01”“22 山路 02”“24 高速路桥 MTN001”“24 山路 01”

和“24 山路 02”信用等级为 AAA，评级展望为稳定。

特此公告联合资信评估股份有限公司

评级总监：

二〇二五年六月六日声明

一、本报告是联合资信基于评级方法和评级程序得出的截至发表之日的

独立意见陈述，未受任何机构或个人影响。评级结论及相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象所发表的前瞻性观点，而非对评级对象的事实陈述或鉴证意见。联合资信有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。鉴于信用评级工作特性及受客观条件影响，本报告在资料信息获取、评级方法与模型、未来事项预测评估等方面存在局限性。

二、本报告系联合资信接受山东高速路桥集团股份有限公司（以下简称“该公司”）委托所出具，除因本次评级事项联合资信与该公司构成评级委托关系外，联合资信、评级人员与该公司不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。

三、本报告引用的资料主要由该公司或第三方相关主体提供，联合资信

履行了必要的尽职调查义务，但对引用资料的真实性、准确性和完整性不作任何保证。联合资信合理采信其他专业机构出具的专业意见，但联合资信不对专业机构出具的专业意见承担任何责任。

四、本次跟踪评级结果自本报告出具之日起至相应债券到期兑付日有效；根据跟踪评级的结论，在有效期内评级结果有可能发生变化。联合资信保留对评级结果予以调整、更新、终止与撤销的权利。

五、本报告所含评级结论和相关分析不构成任何投资或财务建议，并且

不应当被视为购买、出售或持有任何金融产品的推荐意见或保证。

六、本报告不能取代任何机构或个人的专业判断，联合资信不对任何机构或个人因使用本报告及评级结果而导致的任何损失负责。

七、本报告所列示的主体评级及相关债券或证券的跟踪评级结果，不得用于其他债券或证券的发行活动。

八、本报告版权为联合资信所有，未经书面授权，严禁以任何形式/方式

复制、转载、出售、发布或将本报告任何内容存储在数据库或检索系统中。

九、任何机构或个人使用本报告均视为已经充分阅读、理解并同意本声明条款。山东高速路桥集团股份有限公司

2025年跟踪评级报告

项目本次评级结果上次评级结果本次评级时间

山东高速路桥集团股份有限公司 AAA/稳定 AAA/稳定

22 山路 01/22 山路 02/24 山路 01/24 山路 02 AAA/稳定 AAA/稳定 2025/06/06

24 高速路桥 MTN001 AAA/稳定 AAA/稳定

评级观点跟踪期内，山东高速路桥集团股份有限公司（以下简称“公司”）作为山东高速集团有限公司（以下简称“山东高速集团”）下属从事路桥建设施工的核心上市子公司，在山东省路桥建设领域市场占有率仍高，公司资质齐全，施工经验丰富，综合竞争实力仍很强。经营方面，路桥工程施工业务仍是公司最主要的收入来源，2024年公司新签合同数量同比增长但新签合同金额同比下降，期末在手合同仍较大，可为公司业务继续发展提供保证；

但受部分区域地方财政承压影响，公司回款存在一定滞后，部分投资/入股-施工一体化项目、PPP 项目及海外项目的回款情况需保持关注。财务方面，随着公司经营规模的扩大，资产负债表仍保持增长；受行业经营特点影响，公司流动资产中应收账款及合同资产占比高，对公司资金形成较大占用；公司有息债务规模继续增长，但期限结构继续优化，短期借款占比下降。公司2024年盈利表现较上年同期基本持平。公司偿债能力指标表现有所下降，但债务的续接压力不大，综合考虑股东对公司业务承接和融资提供有力支持，公司实际偿债能力非常强。

个体调整：无。

外部支持调整：公司在项目获取和融资等方面持续获得外部支持。

评级展望公司所处区域经济的发展以及固定资产投资保持增长将带动公司施工业务的获取，加之公司融资渠道保持畅通，公司经营和债务保障能力将维持稳定。公司的评级展望为稳定。

可能引致评级上调的敏感性因素：不适用。

可能引致评级下调的敏感性因素：项目储备已无法支撑公司维持现有业务规模；财务杠杆水平大幅提升且偿债指标表现明显恶化；再融资能力大幅下降等。

优势

* 持续获得有力的外部支持。2024 年，公司控股股东山东高速集团位列《工程新闻纪录 ENR》最大 250 家全球承包商第 65 位。

公司作为山东高速集团下属从事路桥建设施工的核心上市子公司，持续获得股东有力支持。2022－2024年，公司营业总收入中来自山东高速集团及其下属子公司的收入占比分别为41.85%、43.86%和41.74%。此外公司发行的可转换公司债券也获得股东山东高速集团的认购。

*项目储备充足，业务持续性很强。截至2024年四季度末，公司累计已签约订单未完工部分金额为1182.31亿元，规模仍较大，项目储备可为公司业务持续发展提供了保证。

*公司债务期限结构继续优化，盈利指标表现强。截至2024年底，公司短期债务占比继续下降，占比为38.14%，债务期限结构继续优化。2024年，公司盈利规模较上年同期基本持平，营业利润率同比有所提升，整体盈利指标表现强。

关注

*流动资产中应收账款及合同资产占比高，对公司资金形成较大占用。截至2024年底，公司流动资产中应收账款和合同资产合计占资产总额的53.30%，对资金形成较大占用；公司存在较大规模的投资类资产，回收期限长，受部分区域地方财政承压影响，公司回款存在一定滞后。

*债务负担较重。截至2024年底，公司全部债务395.79亿元，较上年底增长15.43%；同期末，公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为78.35%、52.81%和40.90%。考虑到公司其他权益工具中包含永续债，规模较大，公司跟踪评级报告|1实际债务负担较重。

*外部融资需求较大。2024年，公司收入实现质量有所降低。考虑到公司债务滚续、在建项目规模较大以及投资/入股-施工一体化项目和 PPP 项目回款周期较长等因素，公司仍存在较大的外部融资需求。

跟踪评级报告|2本次评级使用的评级方法、模型、打分表及结果

评级方法 建筑与工程企业信用评级方法 V4.0.202208

评级模型 建筑与工程企业主体信用评级模型（打分表） V4.0.202208 2024 年底公司资产构成评价内容评价结果风险因素评价要素评价结果宏观和区域风险2经营环境行业风险4

经营风险 B 基础素质 2自身竞争力企业管理2经营分析2资产质量4现金流盈利能力1

财务风险 F3 现金流量 6资本结构2偿债能力3

指示评级 aa-

个体调整因素：----

个体信用等级 aa- 2024 年公司收入构成

外部支持调整因素：股东支持+3

评级结果 AAA

个体信用状况变动说明：由于公司偿债能力等因素有所趋弱，公司指示评级由上次评级的 aa+变动为 aa-；

公司无个体调整因素。

外部支持变动说明：考虑到公司实际控制人和控股股东综合实力非常强。近年来，公司在项目承接、融资和政府补助等方面持续获得外部支持；公司外部支持由上次评级的上调1个子级调整为上调3个子级。公司外部支持子级及调整是联合资信结合其个体信用状况，并根据外部支持能力和支持可能性所确定的。

评级模型使用说明：评级映射关系矩阵参见联合资信最新披露评级技术文件。

主要财务数据合并口径项目2023年2024年2025年3月现金类资产（亿元）100.9884.1697.75

资产总额（亿元）1395.391633.611632.392023－2024年公司现金流情况

所有者权益（亿元）326.73353.72360.32

短期债务（亿元）165.03150.95/

长期债务（亿元）177.85244.83/

全部债务（亿元）342.88395.79/

营业总收入（亿元）730.24713.4897.64

利润总额（亿元）37.1736.573.71

EBITDA（亿元） 58.15 57.32 --

经营性净现金流（亿元）-39.57-51.39-5.25

营业利润率（%）12.6912.9711.07

净资产收益率（%）9.408.54--

资产负债率（%）76.5878.3577.93

全部债务资本化比率（%）51.2152.81/

流动比率（%）113.60113.50117.26

经营现金流动负债比（%）-4.46-4.98--

2023－2024年底公司债务情况

现金短期债务比（倍）0.610.56/

EBITDA 利息倍数（倍） 4.20 3.63 --

全部债务/EBITDA（倍） 5.90 6.91 --公司本部口径项目2023年2024年2025年3月资产总额（亿元）309.58329.31345.20

所有者权益（亿元）167.07169.46168.33

全部债务（亿元）79.2097.48104.61

营业总收入（亿元）0.460.420.07

利润总额（亿元）14.6710.41-0.17

资产负债率（%）46.0448.5451.24

全部债务资本化比率（%）32.1636.5238.33

流动比率（%）138.03167.75176.31

经营现金流动负债比（%）-39.16-29.15--

注：1．本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币；2．2023年公司财务数据采用2024年审计报告的期初数/上年数，2024年公司财务数据为2024年审计报告的期末数/本年数；3．本报告已将公司合并口径其他流动负债中的有息部分纳入短期债务核算，将长期应付款中有息部分计入长期债务核算；4．公司2025年一季度财务数据未经审计，相关指标未年化，以“--”表示；5．由于未能获取2025年3月底公司有息债务调整项，故不对2025年3月底有息债务及相关债务指标进行计算，以“/”表示资料来源：联合资信根据公司财务报告及提供资料整理

跟踪评级报告|3跟踪评级债项概况

债券简称发行规模（亿元）债券余额（亿元）到期兑付日特殊条款

22山路015.005.002025/07/18调整票面利率，回售

22山路025.005.002025/10/31调整票面利率，回售

24 高速路桥 MTN001 5.00 5.00 2027/03/22 调整票面利率，回售

24山路0110.0010.002027/05/27资信维持承诺

24山路025.005.002027/12/16资信维持承诺

注：1．上述债券仅包括由联合资信评级且截至评级时点尚处于存续期的债券；2．“22 山路 01”“22 山路 02”和“24 高速路桥 MTN001”到期兑付日为债券的下个行权日

资料来源：联合资信整理评级历史

债项简称债项评级结果主体评级结果评级时间项目小组评级方法/模型评级报告

建筑与工程企业信用评级方法 V4.0.202208朱一汀24 山路 02 AAA/稳定 AAA/稳定 2024/12/06 建筑与工程企业主体信用评级模型（打分 阅读全文杨哲

表）V4.0.202208

24山路01

24 高速路桥 建筑与工程企业信用评级方法 V4.0.202208

王默璇

MTN001 AAA/稳定 AAA/稳定 2024/06/07 建筑与工程企业主体信用评级模型（打分表） 阅读全文刘卓雅

22 山路 02 V4.0.202208

22山路01

王默璇 建筑与工程企业信用评级方法 V4.0.20220824 山路 01 AAA/稳定 AAA/稳定 2024/05/17 王 聪 建筑与工程企业主体信用评级模型（打分 阅读全文刘卓雅 表）V4.0.202208

建筑与工程企业信用评级方法 V4.0.202208

24高速路桥王聪AAA/稳定 AAA/稳定 2024/03/13 建筑与工程企业主体信用评级模型（打分 阅读全文MTN001 王默璇

表）V4.0.202208

建筑与工程企业信用评级方法 V4.0.202208王聪

AAA/稳定 AAA/稳定 2023/07/26 建筑与工程企业主体信用评级模型（打分表） 阅读全文王默璇

V4.0.202208

22山路02

建筑与工程企业信用评级方法 V4.0.202208王默璇

AA+/稳定 AA+/稳定 2022/10/20 建筑与工程企业主体信用评级模型（打分表） 阅读全文王聪

V4.0.202208

建筑与工程企业信用评级方法 V4.0.202208王聪

AAA/稳定 AAA/稳定 2023/07/26 建筑与工程企业主体信用评级模型（打分表） 阅读全文王默璇

V4.0.202208

22山路01

建筑与工程企业信用评级方法 V3.0.201907王默璇AA+/稳定 AA+/稳定 2022/07/08 建筑与工程企业主体信用评级模型（打分 阅读全文李颖

表）V3.0.201907

注：上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅

资料来源：联合资信整理评级项目组

项目负责人：朱一汀 zhuyt@lhratings.com

项目组成员：杨 哲 yangz@lhratings.com

公司邮箱：lianhe@lhratings.com 网址：www.lhratings.com

电话：010-85679696传真：010-85679228

地址：北京市朝阳区建国门外大街2号中国人保财险大厦17层（100022）

跟踪评级报告|4一、跟踪评级原因

根据有关法规要求，按照联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）关于山东高速路桥集团股份有限公司（以下简称“公司”）及其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。

二、企业基本情况

公司前身为成立于1993年6月的丹东化学纤维股份有限公司（以下简称“丹东化纤”）1，系由丹东化学纤维（集团）有限责

任公司（现已注销）独家发起，以定向募集方式设立的股份有限公司。2012年10月，中国证券监督管理委员会核准了丹东化纤的重大资产重组方案，即丹东化纤向山东高速集团有限公司（以下简称“山东高速集团”）发行67943.91万股购买其持有的山东省路桥集团有限公司（以下简称“路桥集团”）100.00%股权，并于当月完成股权过户登记。2012年11月，公司完成工商变更登记，控股股东变更为山东高速集团。2012 年 12 月，公司名称变更为现名。公司证券简称“山东路桥”，证券代码“000498.SZ”。截至2025年3月底，公司合并口径股本为21.53亿元，山东高速集团为公司控股股东；公司实际控制人为山东省人民政府国有资产监督管理委员会（以下简称“山东省国资委”）。

作为山东高速集团下属从事路桥建设施工的核心上市子公司，公司主营业务包括路桥工程施工与路桥养护施工等业务，按照联合资信行业分类标准划分为建筑与工程行业。

截至2025年3月底，公司本部设置包括办公室、投资发展部、经营开发部和财务管理部等职能部门；同期末，公司纳入合并范围内的一级子公司共25家。

截至2024年底，公司合并资产总额1633.61亿元，所有者权益353.72亿元（含少数股东权益110.79亿元）；2024年，公司实现营业总收入713.48亿元，利润总额36.57亿元。

截至2025年3月底，公司合并资产总额1632.39亿元，所有者权益360.32亿元（含少数股东权益116.11亿元）；2025年1－3月，公司实现营业总收入97.64亿元，利润总额3.71亿元。

公司注册地址：山东省济南市历下区经十路14677号；法定代表人：林存友。

三、债券概况及募集资金使用情况

截至本报告出具日，公司由联合资信评级的存续债券见下表，募集资金均已按指定用途使用完毕，除“24山路02”尚未达到

其第一个付息日外，其余债券均在付息日正常付息。

图表1*截至本报告出具日公司由联合资信评级的存续债券概况

债券简称发行金额（亿元）债券余额（亿元）起息日期限

22山路015.005.002022/07/185年（3+2）

22山路025.005.002022/10/315年（3+2）

山路转债48.3648.35912023/03/246年

24 高速路桥 MTN001 5.00 5.00 2024/03/22 5 年（3+2）

24山路0110.0010.002024/05/273年

24山路025.005.002024/12/163年

资料来源：联合资信根据 Wind 整理

四、宏观经济和政策环境分析

2025年一季度国民经济起步平稳、开局良好，延续回升向好态势。各地区各部门着力打好宏观政策“组合拳”，生产供给较快增长，国内需求不断扩大，股市楼市价格总体稳定。宏观政策认真落实全国两会和中央经济工作会议精神，使用超长期特别国债丹东化学纤维股份有限公司于1997年5月12日经中国证券监督管理委员会批准，首次向社会公众发行人民币普通股6000.00万股，于1997年6月9日在深圳证券交易所上市。

跟踪评级报告|5资金支持“两重两新”政策，加快专项债发行和使用；创新金融工具，维护金融市场稳定；做好全方位扩大国内需求、建设现代化产业体系等九项重点工作。

2025年一季度国内生产总值318758亿元，按不变价格计算，同比增长5.4%，比上年四季度环比增长1.2%。宏观政策持续发力，一季度经济增长为实现全年经济增长目标奠定坚实基础。信用环境方面，人民银行实施适度宽松的货币政策。综合运用存款准备金、公开市场操作、中期借贷便利、再贷款再贴现等工具，保持流动性充裕。健全市场化的利率调控框架，下调政策利率及结构性货币政策工具利率，带动存贷款利率下行。推动优化科技创新和技术改造再贷款，用好两项资本市场支持工具。坚持市场在汇率形成中起决定性作用，保持汇率预期平稳。接下来，人民银行或将灵活把握政策实施力度和节奏，保持流动性充裕。

下阶段，保持经济增长速度，维护股市楼市价格稳定，持续推进地方政府债务化解对于完成全年经济增长目标具有重大意义。

进入4月之后，全球关税不确定性肆意破坏贸易链。预计财政和货币政策将会适时适度加码，稳住经济增长态势。中国将扩大高水平对外开放，同各国开辟全球贸易新格局。

完整版宏观经济与政策环境分析详见《宏观经济信用观察（2025年一季度报）》。

五、行业及区域环境分析

1行业分析

2024年，在狭义基建投资增速回落和房地产开发投资继续下降背景下，建筑行业需求增速继续放缓，新签合同继续下降，国

内建筑行业景气度仍处下行阶段，头部建筑企业出海发展力度加大，国企特别是央企市占率进一步提高，民营企业继续出清。展望

2025年，预计地产开发投资降幅会收窄，狭义基建投资增速同比或将小幅回升，预计建筑行业基本面变化不大，央企在市场份额

上将进一步与地方国企和民营企业拉开差距；建筑行业在新基建和海外等领域仍有较大发展空间。

完整版行业分析详见《2025年建筑施工行业分析》。

2区域环境分析

2024年，山东省经济仍保持增长且经济总量位居全国第三位。山东省作为全国首个部省共建交通强国省域示范区，交通投资规模大，十四五交通路网规划有望带动区域建筑施工业务的发展，公司经营发展的外部环境良好。

公司主营业务为路桥工程施工与路桥养护施工，在山东省路桥建设领域市场占有率高，山东省经济发展及交通规划对公司经营发展影响较大。

根据2024年山东省国民经济和社会发展统计公报，2024年，山东省实现地区生产总值98565.8亿元，比上年增长5.7%。其

中，第一产业增加值6616.9亿元，增长3.7%；第二产业增加值39608.6亿元，增长6.6%；第三产业增加值52340.3亿元，增长

5.4%。三次产业结构为6.7：40.2：53.1。2024年，山东省经济总量仍维持全国第三位。

固定资产投资方面，2024年山东省固定资产投资（不含农户）比上年增长3.3%，三次产业投资构成为1.8：42.4：55.8。重点投资领域中，制造业投资增长15.1%，占全部投资的比重为34.4%；基础设施投资增长0.2%，占比重为22.6%；高新技术产业投资增长15.9%，占比重为22.7%。

建筑业方面，截至2024年末，山东省建筑业具有总承包或专业承包资质的有工作量企业13185家，比上年末增加615家。全年完成建筑业总产值19922.9亿元，比上年增长6.1%。

根据山东省交通运输工作会议数据，2022年5月20日，中华人民共和国交通运输部与山东省人民政府联合出台加快建设交通强国山东示范区的实施意见，山东省成为全国首个部省共建交通强国省域示范区。2023年1－11月，山东省累计完成交通运输投资3147.0亿元，完成年度投资任务的101.5%，超额完成投资任务，为山东省经济提供有力支撑和保障。根据《山东省综合交通网中长期发展规划（2018－2035年）》，十四五期间，山东省高速公路新增规划里程700公里，到2035年，全省路网总规模达到9000公里，覆盖全省所有县（市、区），与普通干线公路和城市主干道路高效衔接，形成“九纵五横一环七射多连”网络布局，力争实现通道内均有2条以上贯通的高速公路。到2025年，加快实施高速公路连接线项目，大力提升网络连接效能和通达水平，完善与普通干线公路和城市快速路、主干路的有效衔接，进一步优化主要通道内高速公路网络布局。

跟踪评级报告|6六、跟踪期主要变化

（一）基础素质

1产权状况

跟踪期内，公司控股股东、实际控制人及股权结构均未发生变化。

2企业规模和竞争力

公司作为山东高速集团下属从事路桥建设施工的核心上市子公司，在山东省路桥建设领域市场占有率高。2023年资产收购事项进一步提升了公司整体竞争力。公司资质齐全、施工经验丰富，具有一定技术优势，综合竞争实力很强。

公司为控股股东山东高速集团下属核心上市子公司，主营业务为路桥工程施工与路桥养护施工。其中，公司主要通过子公司路桥集团开展路桥工程施工业务。2023年，公司完成对山东高速交通建设集团有限公司（原名为山东高速交通建设集团股份有限公司，以下简称“交建集团”）的收购后，山东高速集团旗下路桥工程施工板块统一归集到公司，进一步提升公司整体市场竞争力。

公司在山东省路桥建设领域市场占有率高，并在全国多个省、市、自治区及海外的公路建设市场均占有一定市场份额。2024年，公司入选建筑业企业200强榜单，排名第46名。

公司资质主要涉及施工、设计、勘察、监理、养护和水利等方面，同时具有对外援助成套项目总承包企业资格。截至2024年底，公司各子公司拥有各项资质453项，施工类资质282项，业务竞标能力和工程承揽能力强。

图表2*公司主要资质情况资质序列资质类别及等级公路工程施工总承包特级市政公用工程施工总承包特级建筑工程施工总承包壹级施工总承包资质公路工程施工总承包壹级市政公用工程施工总承包壹级电力工程施工总承包壹级资质桥梁工程专业承包壹级路面工程专业承包壹级路基工程专业承包壹级钢结构工程专业承包壹级

公路交通工程（公路安全设施）专业承包壹级专业承包资质建筑装修装饰工程专业承包壹级建筑机电安装工程专业承包壹级地基基础工程专业承包壹级环保工程专业承包壹级城市及道路照明工程专业承包壹级公路行业甲级市政行业甲级工程设计资质

公路行业（公路）专业甲级

市政行业（轨道交通工程）专业甲级

勘察专业类（工程测量）甲级工程勘察资质

工程勘察专业类岩土工程（勘察）甲级

跟踪评级报告|7房屋建筑工程监理甲级资质工程监理资质市政公用工程监理甲级资质隧道甲级资质路基路面甲级资质公路养护资质桥梁甲级资质交通安全设施资质

资料来源：联合资信根据公开资料整理

2024年，公司新签合同数量同比增长，公司业务仍集中于山东省内。

项目承揽方面，受新增项目差异的影响，2024年公司新签合同数量同比保持增长。从新签合同来源来看，作为山东省内公路桥梁施工的龙头企业，公司中标项目仍以山东省内为主；省外新签项目集中在中南、西南、华北等区域；此外，公司围绕“一带一路”沿线国家，深耕非洲、东欧区域，重点跟踪中亚、中东、东南亚、南美重点市场。。

图表3*近年来公司路桥工程施工板块新签合同情况

项目2023年2024年2025年1－3月新签合同数量（个）13041363238

新签合同金额（亿元）1127.16961.62223.54

资料来源：联合资信根据公司年报、公司提供资料整理及公开资料整理

截至2024年底，公司在手未完工合同金额仍较大，可支撑未来业务的发展。业主以国企和政府机构为主，但受部分区域地方财政承压影响，公司回款存在一定滞后。

受项目进度差异的影响，2024年公司完工合同数量和完工合同金额均呈现不同程度的下降。截至2024年四季度末，公司累计已签约订单未完工部分金额仍较大，2024年新签合同金额对上年施工收入的覆盖倍数尚可（为1.41倍），可支撑未来业务的发展。

图表4公司路桥工程施工板块建设情况

项目2023年2024年2025年1－3月完工合同数量（个）360324/

完工合同金额（亿元）535.65284.82/

截至2024年四季度末累计已签约订单未完工部分数量（个）432540498

截至2024年四季度末累计已签约订单未完工部分金额金额（亿元）1359.681182.311163.43

注：“/”代表数据未获取

资料来源：联合资信根据公司年报、公司提供资料整理及公开资料整理

从业主方情况来看，公司主要承接交通公路主管部门、大型国资平台和地方平台等项目，业主方以国企和政府机构为主。但受部分地方财政承压的影响，公司在回款方面产生一定滞后（2024年底应收账款账龄有所拉长）。此外，公司海外项目受政治、经济环境不稳定等因素影响，回款情况亦需保持关注。

3信用记录

公司本部及重要子公司本部债务履约情况良好，联合资信未发现公司本部及重要子公司本部曾被列入全国失信被执行人名单。

根据公司提供的《企业信用报告》（统一社会信用代码：9137000012010586X8），截至 2025 年 5 月 21 日，公司本部已结清信贷中有2笔不良类和35笔关注类贷款、7笔不良/违约类银行承兑汇票和1笔不良/违约类信用证；公司未结清信贷中有115笔不良类贷款，逾期本金4.31亿元，以上信息均为原借壳上市公司丹东化纤破产重组的遗留问题，目前尚未处理完毕。

根据公司及重要子公司路桥集团过往在公开市场发行债务融资工具的本息偿付记录，联合资信未发现公司及重要子公司路桥集团存在逾期或违约记录，履约情况良好。

截至2025年6月6日，联合资信未发现公司本部及重要子公司本部在国家工商总局企业信息公示系统、国家税务总局的重大税收违法案件信息公布栏、最高人民法院失信被执行人信息查询平台和信用中国查询平台中存在不良信用记录。

跟踪评级报告|8（二）管理水平

跟踪期内，因公司第九届董事会和监事会均已届满，公司于2024年8月30日召开股东大会选举第十届公司董事及监事，公司部分董事、监事及高级管理人员发生变动，但对公司经营无重大影响。截至报告出具日，公司共10名董事、5名监事、3名非董事高级管理人员。此外，跟踪期内，公司在管理制度等方面无重大变化。

图表5*跟踪期内公司董事、监事及高级管理人员变化情况姓名担任的职务变化类型变动时间变动原因

林存友董事长任免2024/08/30换届

董事被选举2024/08/30换届万雨帆

总经理聘任2024/08/30换届

彭学国董事任免2024/08/30换届

程佩宏董事被选举2024/08/30换届

李建军独立董事被选举2024/08/30换届

范垚先监事会主席被选举2024/08/30换届

李志勇监事被选举2024/08/30换届

王宇驰副总经理聘任2024/08/30换届

王可副总经理聘任2024/08/30换届

周新波董事长任期满离任2024/08/30换届

王林洲监事会主席任期满离任2024/08/30换届

张春林董事任期满离任2024/08/30换届

李丰收独立董事任期满离任2024/08/30换届

资料来源：联合资信根据公司年报及公告整理

（三）经营方面

1业务经营分析

路桥工程施工业务收入为公司收入的主要来源，2024年，公司营业总收入及综合毛利率较为稳定，同比变化不大。

2024年，公司实现营业总收入713.48亿元，同比略有下降。其中，路桥工程施工业务收入仍为公司收入的主要来源，其收入

占比保持在87%以上。公司路桥养护施工及其他业务板块规模较小，对公司收入的贡献有限。从营业收入区域分布来看，2024年，公司营业总收入仍主要来自华东地区（占营业总收入的73.29%），存在一定区域集中度情况。

2024年，公司综合毛利率同比微增。

图表6*近年来公司营业总收入及毛利率情况（单位：亿元）

2023年2024年

业务板块收入占比毛利率收入占比毛利率

路桥工程施工638.5487.44%12.23%624.2187.49%12.22%

路桥养护施工44.706.12%14.60%49.977.00%14.00%

其他47.006.44%20.84%39.305.51%27.79%

合计730.24100.00%12.93%713.48100.00%13.20%

注：公司其他板块主要包括商品混凝土加工销售、周转材料及设备租赁销售和工程设计咨询三类业务

资料来源：联合资信根据公司财务报告及提供资料整理

2025年1－3月，公司实现营业总收入97.64亿元，综合毛利率为11.45%，同比变化均不大。

跟踪评级报告|9（1）路桥工程施工

跟踪期内，公司部分投资/入股-施工一体化项目和 PPP 项目回款周期长，PPP 项目未来运营回款情况需保持关注。此外，公司有一定规模的海外项目，需关注海外项目相关风险。

跟踪期内，公司路桥工程施工业务仍主要由路桥集团负责，主要业务模式包括工程承包合同模式和融资合同模式。公司涉及的融资合同模式主要为 PPP 项目、投资-施工一体化项目和入股-施工一体化项目等。

工程回款方面，公司采用完工百分比法确认工程收入，一般在合同签订后业主方预付合同约定比例的开工动员款和材料预付款（两项一般为10.00%），正式开工后业主按月计量工程完工量并按比例支付工程款。工程项目完工后，由业主和监理方验收合格交付使用，工程质保期一般为两年。质保期结束后，业主将暂扣的约5.00%~10.00%的质保金返还给施工方。

截至2025年3月底，公司主要在建“投资-施工一体化”及“入股施工一体化”项目合同金额合计265.57亿元，累计确认收入177.26亿元，累计结算金额119.99亿元，累计收款金额124.44亿元。

图表7*截至2025年3月底公司主要在建“投资-施工一体化”及“入股施工一体化”项目情况（单位：亿元）合同金业务模工程进确认收收款金项目名称开工日期工期结算金额合同对手方额式度入额

临沂至滕州公路工程施工合同（第三标段）14.372022年6月36个月82.41%10.9810.5610.57山东高速

临沂至滕州公路工程施工合同（第六标段）20.762022年6月36个月99.94%18.4416.6616.51临滕公路

临沂至滕州公路工程施工合同（第七标段）7.582022年6月36个月96.64%12.059.088.33有限公司

临沂至滕州公路工程施工合同（第八标段）8.152022年6月36个月97.07%12.9711.7711.57

高青至商河公路施工合同（第一合同段）17.552022年7月48个月91.88%14.2511.838.76山东高速高商公路

高青至商河公路施工合同（第二合同段）14.222022年7月36个月88.01%10.529.237.34投资施有限公司工一体山东高速化东绕城许济南绕城高速公路小许家至港沟段改扩建工2022年101080日

23.7883.15%16.3712.7613.85港高速公

程月历天路有限公司山东东青

1080日

东营至青州高速公路改扩建工程36.292022年9月94.75%29.3623.7024.94公路有限历天公司

董家口至梁山（鲁豫界）公路沈海高速至新1095日

21.992023年8月28.69%6.312.783.78

泰段工程施工项目（第一标段）历天

董家口至梁山（鲁豫界）公路沈海高速至新1095日

26.422023年8月58.58%13.453.305.36

泰段工程施工项目（第二标段）历天山东高速入股施

董家口至梁山（鲁豫界）公路沈海高速至新1095日董梁沈新

22.32工一体2023年8月51.21%10.182.013.07

泰段工程施工项目（第四标段）历天高速公路化

董家口至梁山（鲁豫界）公路沈海高速至新1095日有限公司

26.9322023年8月42.74%9.903.115.18

泰段工程施工项目（第五标段）历天

董家口至梁山（鲁豫界）公路沈海高速至新1095日

25.202023年8月57.73%12.483.215.18

泰段工程施工项目（第六标段）历天

合计265.57--------177.26119.99124.44--

注：“--”代表数据不适用

资料来源：联合资信根据公司2025年一季度经营情况的公告整理

截至 2024 年底，公司在建 PPP 项目共 12 个，已完工在运营项目 15 个（回报机制为政府付费）。考虑到公司 PPP 项目回款期限长，需持续关注 PPP 项目的运营及回款风险。

2该合同金额为联合体承担的总金额，根据《联合体协议书》，公司子公司山东东方路桥建设有限公司承担本标段总工程量的96%，折合预期中标价约为

25.85亿元。

跟踪评级报告 | 10图表 8 * 截至 2024 年底公司主要 PPP 项目情况（单位：亿元）项目名称签约时间预计完工时间合同金额完工进度最终业主方

连城县市政基础设施 PPP 项目 2017 年 8 月 2022 年 6 月 5.58 100.00% 福建鲁高冠岩建设有限公司

武平县环城东路、环城北路 PPP 项目 2017 年 10 月 2020 年 6 月 5.60 100.00% 福建鲁高鑫源建设有限公司

临川区才都工业区东一环道路、工业大道东段道路建设

2017年11月2020年7月2.89100.00%临川区交通运输局

工程和才子大桥新建工程 PPP 项目会东县绕城公路工程、会东县城南新区规划道路（主干道除外）工程、会东县老城区道路改造工程（PPP）项 2019 年 3 月 2023 年 10 月 7.95 100.00% 会东县交通运输局目

兴山县古夫绕城、昭君绕城及 S287 百果园至水月寺公

2019年7月2022年10月10.71100.00%湖北泰高工程建设管理有限公司

路改建工程 PPP 项目

高密市 2017-2018 年城建工程 PPP 项目 2018 年 3 月 2021 年 7 月 10.67 100.00% 高密市住房和城乡建设局

省道103线青神至五通桥段公路工程乐山段2018年6月--2.4835.28%乐山市交通运输委员会

蓬莱市滨海路蓬莱段公路工程 PPP 项目 2018 年 6 月 2020 年 6 月 0.96 100.00% 蓬莱市地方管理局

国道212线苍溪回水至阆中双龙段公路（阆中段）2021年9月2024年4月14.0082.90%四川省回龙建设管理有限公司

石城县工业园建设 PPP 项目 2021 年 3 月 2023 年 12 月 10.26 74.44% 石城县工业园区管理委员会

烟台市城市快速路塔山北路（山海路-观海路）建设工程

2022年10月2024年12月23.8236.77%烟台市公路事业发展中心

PPP 项目

合计----94.92----

资料来源：联合资信根据公司提供资料整理

公司早期的海外业务活动主要通过国家的援外建设项目展开。近年来，公司响应“一带一路”国家政策，在“一带一路”沿线国家持续进行市场开拓和项目建设。2024年，公司境外新签合同金额同比大幅增长至91.30亿元，首次拓展摩洛哥、喀麦隆等市场；同期确认收入46.67亿元（占当期营业总收入的6.54%）。考虑到海外市场的政治、经济环境存在不稳定性，需关注公司海外项目的施工进度和回款情况。

（2）路桥养护施工业务

公司路桥养护施工业务整体规模较小，2024年，公司路桥养护施工板块收入同比保持增长，毛利率变化不大。

公司路桥养护施工业务内容包括日常维修保养、临时抢修项目和翻修改建。其中，日常维修保养工程主要签署常年合同，合同期限1年至数年不等；临时抢修项目、翻修改建项目主要通过单个项目竞标获得，工期根据具体养护维护内容确定。

2024年，公司路桥养护施工业务收入同比保持增长，毛利率变化不大。

2关联交易

公司与控股股东有一定关联交易。2024年，公司营业总收入中来自关联方的占比仍较高。

公司与控股股东山东高速集团、山东高速股份有限公司（其他关联法人，以下简称“山东高速股份”）以及山东高速济泰城际公路有限公司（其他关联法人）等关联方的交易规模较大。2024年，公司营业总收入中来自山东高速集团及其下属子公司的项目收入占比为41.74%，占比仍较高。

2012年6月，山东高速集团对与公司的关联交易做出承诺，山东高速集团及其控制的其他企业与公司发生必要之关联交易，

将严格遵循市场原则和公平、公正、公开的原则，按照公司《公司章程》和《深圳证券交易所股票上市规则》等有关规范性文件规定，遵循审议程序、履行信息披露义务，从制度上保证公司的利益不受损害，保证不发生通过关联交易损害公司及广大中小股东权益的情况。

根据公司各年度审计报告，公司日常生产经营工程施工劳务、材料采购等关联交易除单独履行审议程序的项目外均按照股东大会等议案通过事项执行。2024年，公司日常经营相关的关联交易规模为369.46亿元，同比有所下降。根据2025年1月23日公司披露的《关于预计2025年度日常关联交易的公告》，预计2025年公司日常关联交易总额为296.90亿元，公司关联交易规模有望有所下降。

跟踪评级报告|113未来发展未来，公司将围绕主业及上下游产业链发展，提升综合竞争力及可持续发展能力，整体发展规划清晰可行。

公司将以提质增效为中心，以交通基础设施建设和城市片区综合开发为“双核引领”，发挥施工优势，带动产业链上下游业务发展，巩固公路、铁路等传统交通基础设施建设市场，积极开发市政工程、轨道交通、园区建设、地下管廊、海绵城市、智慧城市等城市基础设施建设市场，提升公司综合竞争实力和可持续发展能力。同时，公司也将以生产经营和资本运作为“双轮驱动”，促进产业布局、规模扩张和业绩提升，实现公司健康发展。在区域布局升级方面，公司在立足山东省的基础上，不断开拓发展省外核心区域，辐射全国和走向境外，加强整体抗风险能力。

（四）财务方面

公司提供了2024年财务报告，天职国际会计师事务所（特殊普通合伙）对该财务报告进行了审计，出具了标准无保留意见的审计结论；公司提供的2025年一季度财务报表未经审计。2023年公司财务数据采用2024年审计报告的期初数/上年数，2024年公司财务数据为2024年审计报告的期末数/本年数。

1主要财务数据变化

截至2024年底，公司资产规模保持增长，资产受限比例很低。受行业经营特点影响，流动资产中应收账款及合同资产占比较高，对公司资金形成较大占用；同时融资合同模式下项目投入规模增长较快，该类项目回款周期长。

在合同资产增长的带动下以及对带资项目的持续投资，截至2024年底，公司合并资产总额较上年底增长17.07%。

图表9*公司资产主要构成情况（单位：亿元）

2023年底2024年底2025年3月底

项目金额占比金额占比金额占比

流动资产1008.0372.24%1171.0071.68%1157.4270.90%

货币资金81.735.86%71.114.35%83.545.12%

应收账款141.2110.12%178.7310.94%179.4911.00%

合同资产550.8639.48%691.9942.36%660.9240.49%

非流动资产387.3627.76%462.6028.32%474.9729.10%

债权投资12.060.86%17.441.07%17.441.07%

其他非流动金融资产58.704.21%71.994.41%75.064.60%

长期应收款100.987.24%137.228.40%142.188.71%

长期股权投资76.935.51%84.845.19%88.285.41%

无形资产62.154.45%72.634.45%72.144.42%

资产总额1395.39100.00%1633.61100.00%1632.39100.00%

注：资产各科目占比为占资产总额的比例

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理截至2024年底，公司货币资金受收入减少、支付往来款以及对带资项目投资等因素影响，有所下降。公司应收账款（已完工结算的工程款）较上年底增长26.57%，主要系部分业主回款周期拉长所致；公司应收对象以其他国企和政府机构为主，其中应收山东高速集团体系内关联方款项合计28.99亿元，回款较为有保障；应收账款账龄1年以内占58.61%、1~2年占24.00%，账龄有所拉长；应收账款累计计提坏账准备14.27亿元，计提比例为7.40%。公司合同资产（已完工未结算的工程款）较上年底保持增长，累计计提坏账准备24.10亿元，计提比例为3.37%。公司应收账款和合同资产期末余额前五名集中度低。

跟踪评级报告|12图表10*2024年底公司应收账款和合同资产合计余额前五名情况占应收账款和合同应收账款期末余额（亿合同资产期末余额应收账款和合同资产合坏账准备期末余额（亿名称资产期末余额合计元）（亿元）计期末余额（亿元）元）数的比例

山东高速董梁沈新高速公路有限公司1.2435.1036.334.00%0.07

山东高速淄临高速公路有限公司0.3518.0918.442.03%0.21

山东高速济德公路有限公司0.5016.5517.051.88%0.03

山东高速烟蓬公路有限公司0.1115.4115.521.71%0.10

山东高速临滕公路有限公司0.6314.7515.381.69%0.03

合计2.8399.89102.7211.31%0.45

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

公司将投资/入股-施工一体化项目列示于债权投资、其他非流动金融资产和长期股权投资，随着公司对项目的持续投资以及对合联营企业追加投资，截至2024年底上述科目均有所增长。

公司将 PPP 项目完成工作量确认工程款列示于长期应收款，随着工程款的增加公司长期应收款较上年底保持增长；截至 2024年底，公司累计计提坏账准备 1.02 亿元。公司无形资产主要为专利技术及 PPP 项目特许经营权（截至 2024 年底合计 65.29 亿元）。

截至2024年底，公司资产受限比例很低。

图表11*截至2024年底公司资产受限情况（单位：亿元）受限资产名称账面价值占资产总额比例受限原因

货币资金6.920.42%保证金、押金

固定资产1.570.10%银行借款质押

无形资产0.560.03%银行借款抵押

应收账款0.310.02%银行借款质押

长期应收款46.292.83%银行借款抵押、质押

在建工程0.040.00%银行借款质押

一年内到期的非流动资产3.810.23%银行借款抵押、质押

其他非流动资产4.140.25%银行借款抵押、质押

合计63.633.89%--

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

截至2024年底，公司所有者权益保持增长，但其他权益工具、未分配利润和少数股东权益合计占比高，所有者权益稳定性弱。

截至2024年底，公司所有者权益353.72亿元，较上年底增长8.26%，主要系利润留存所致。其中，归属于母公司所有者权益占比为68.68%，少数股东权益占比为31.32%。公司所有者权益中，其他权益工具3、未分配利润和少数股东权益（合计占比为90.80%）占比高，所有者权益结构稳定性弱。

公司经营规模的扩大以及融资需求的增加带动负债继续增长，考虑永续债和可转债后公司实际债务负担较重。

截至2024年底，公司负债规模较上年底增长19.77%，一方面系公司经营规模的扩大导致经营性债务包括应付账款（主要为应付材料采购款和工程分包款）和其他应付款（主要为各类押金保证金和单位往来款等）等规模保持增长所致，另一方面系公司融资需求扩大所致。此外，公司应付票据较上年底大幅减少，主要系公司2024年以来持续结清商票所致。

3

2023年3月24日，公司发行2023年山东高速路桥集团股份有限公司向不特定对象发行可转换公司债券（以下简称“山路转债”），发行金额48.36亿元。

“山路转债”向原股东优先配售39.18亿元，占本次发行总额的81.01%。其中，山东高速集团认购24.06亿元，占发行总额的49.75%；高速投控认购2.87亿元，占发行总额的5.93%；山东铁路发展基金有限公司（以下简称“山东铁路发展基金”）认购3.33亿元，占发行总额的6.88%。根据公司发布的《山东高速路桥集团股份有限公司关于2025年第一季度可转债转股情况的公告》，自可转债转股期起始日（2023年10月9日）至2025年3月31日，“山路转债”累计已转股金额为85100.00元，累计转股数为10622股，占转股前公司已发行股份总额的比例为0.0007%。截至2025年3月31日，公司尚未转股的“山路转债”金额为48.36亿元，占“山路转债”发行总量的比例为99.9982%。

跟踪评级报告|13图表12*公司负债主要构成情况（单位：亿元）

2023年底2024年底2025年3月底

项目金额占比金额占比金额占比

流动负债887.3583.03%1031.7680.61%987.0377.59%

短期借款78.897.38%88.796.94%97.137.64%

应付票据62.275.83%29.802.33%35.552.79%

应付账款558.5952.27%714.1755.80%667.0352.44%

其他应付款（合计）62.465.84%66.215.17%70.625.55%

其他流动负债79.447.43%77.766.08%65.365.14%

非流动负债181.3016.97%248.1319.39%285.0422.41%

长期借款101.259.47%140.5210.98%176.1813.85%

应付债券69.596.51%98.187.67%98.567.75%

负债总额1068.66100.00%1279.88100.00%1272.07100.00%

注：负债各科目占比为占负债总额的比例

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

本报告分别将其他流动负债中的有息部分（计息贷款）纳入短期债务核算，将长期应付款（子公司发行的专项债和售后回租租赁款）纳入长期债务核算。截至2024年底，公司全部债务395.79亿元，较上年底增长15.43%；其中短期债务占比继续下降（为

38.14%），公司债务期限结构有所优化。从债务指标看，截至2024年底，公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化

比率分别为78.35%、52.81%和40.90%，较上年底分别提高1.76个百分点、提高1.60个百分点和提高5.66个百分点。考虑到公司其他权益工具中包含永续债（85.00亿元），规模较大；若将相关债务计入长期债务，2024年底公司全部债务增至480.79亿元，考虑永续债后的资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为83.55%、64.15%和55.10%，公司实际债务负担较重。

图表13*公司债务杠杆水平图表14*公司债务结构（单位：亿元）

注：统计不含永续债注：统计不含永续债

资料来源：联合资信根据公司财务报告和提供资料整理资料来源：联合资信根据公司财务报告和提供资料整理

2024年，公司营业总收入同比略有下降；本期公司计提信用减值损失同比大幅增加，但得益于投资收益的收回，公司利润总

额同比微降，盈利指标表现强。

公司2024年营业总收入情况详见前文分析。2024年公司期间费用同比小幅下降3.73%，主要为管理费用、研发费用和财务费用（其中研发费用占比较高，主要系公司将科技创新作为可持续发展重点，材料消耗费用较大所致）。非经常性损益方面，公司资产减值损失、信用减值损失及投资收益对利润有一定影响。其中，2024年公司继续计提资产减值损失，主要系合同资产计提坏账金额增加所致；公司信用减值损失同比大幅增加，主要系受部分地方财政承压，工程计量结算周期拉长、建设期结算比例降低影响，本期计提应收账款坏账损失增加所致；公司投资收益主要为带资施工项目收到的投资收益。综上影响，2024年公司利润总额同比略有下降。盈利指标方面，2024年，公司营业利润率同比有所提升；但受盈利规模下降的影响，总资本收益率和净资产收益率同比有所下降，整体盈利指标表现强。

跟踪评级报告|14图表15*公司盈利能力情况（单位：亿元）

项目2023年2024年2025年1－3月营业总收入730.24713.4897.64

营业成本635.82619.2786.46

期间费用47.5945.827.64

资产减值损失-7.23-7.780.03

信用减值损失-3.02-6.020.39

投资收益1.973.130.11

利润总额37.1736.573.71

营业利润率12.69%12.97%11.07

总资本收益率6.44%5.71%--

净资产收益率9.40%8.54%--

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

2024年，公司回款滞后导致收入实现质量有所降低；投资活动现金流净流入规模同比收窄，公司筹资活动现金流保持净流入。

考虑到公司债务滚续、在建项目规模较大以及投资/入股-施工一体化项目和 PPP 项目回款周期较长等因素，公司仍存在较大的外部融资需求。

2024年，公司经营活动现金流入同比下降7.00%，主要系部分回款滞后所致；同期，公司经营活动现金净流出同比增长29.88%，

主要系支付单位往来款同比增加所致。综上，公司经营活动现金流呈净流出，现金收入比同比下降，收入实现质量继续降低。

从投资活动来看，2024年公司投资活动现金流入同比大幅增长266.04%，主要系收到入股施工一体化项目回款所致；公司投资活动现金流出规模同比收窄，主要系按照合同约定带资项目投资支付同比减少所致；综上，公司投资活动现金流仍为净流出。

公司筹资活动前现金仍存在资金缺口，公司融资环境良好，2024年公司筹资活动现金流仍保持净流入。考虑到公司债务滚续、在建项目规模较大以及投资/入股-施工一体化项目和 PPP 项目回款周期较长等因素，公司仍存在较大的外部融资需求。

图表16*公司现金流情况（单位：亿元）

项目2023年2024年2025年1－3月经营活动现金流入612.96570.08175.91

经营活动现金流出652.53621.47181.16

经营活动产生的现金流量净额-39.57-51.39-5.25

投资活动现金流入3.8314.000.38

投资活动现金流出62.4935.1211.77

投资活动产生的现金流量净额-58.66-21.11-11.39

筹资活动前现金流量净额-98.23-72.51-16.64

筹资活动现金流入374.96300.0697.14

筹资活动现金流出262.29237.4968.79

筹资活动产生的现金流量净额112.6662.5728.35

现金收入比65.69%62.97%137.97%

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

截至2025年3月底，公司在资产、所有者权益、负债等方面较上年底变化均不大。2025年1－3月，公司营业总收入情况详见前文分析，利润总额同比变化不大。2025年1－3月，公司经营及投资活动现金流仍呈净流出，筹资活动现金流保持净流入。

2偿债指标变化

公司融资渠道保持畅通，债务的续接压力不大，短期偿债能力尚可。从长期偿债情况看，公司所有者权益规模较大，加之股东对公司业务承接提供有力支持，实际偿债能力非常强。此外，公司或有负债风险小。

跟踪评级报告|15图表17*公司偿债指标项目指标2023年2024年2025年3月流动比率113.60113.50117.26

销售商品提供劳务收到的现金/流动

短期偿债指标0.540.44--负债（倍）

现金短期债务比（倍）0.610.56/

EBITDA（亿元） 58.15 57.32 --

长期偿债指标 全部债务/EBITDA（倍） 5.90 6.91 --

EBITDA 利息倍数（倍） 4.20 3.63 --

注：经营现金指经营活动现金流量净额，下同资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

从短期偿债指标来看，截至2024年底，公司短期债务规模虽有所下降，但现金短期债务比仍不足1倍，且2024年公司收入实现质量有所下降，销售商品提供劳务收到的现金对流动负债的覆盖程度较弱；考虑到公司在区域内竞争优势很强，融资渠道保持畅通，债务的续接压力不大，短期偿债能力尚可。

长期偿债情况方面，公司2024年盈利规模得以维持，但应收账款的账期有所拉长，受部分业主方因素影响回款存在滞后性。

公司所有者权益规模较大，加之股东对公司业务承接提供有力支持，可对资产的减值形成覆盖，整体看公司实际偿债能力非常强。

截至2024年底，公司对外担保余额为1081.24万元，占当期末净资产的比例很低，或有负债风险小。

截至2024年底，公司不涉及金额超净资产10%以上的诉讼事项。

截至2024年底，公司合并口径获得的银行授信额度为1239.58亿元，未使用授信余额832.24亿元，公司间接融资渠道通畅。

同时，公司作为上市公司，具备直接融资渠道。

3公司本部主要变化情况

公司业务主要由下属子公司承担，利润总额主要来自投资收益，考虑永续债后整体债务负担较重。

截至2024年底，公司本部资产总额329.31亿元，较上年底增长6.37%，资产构成包括其他应收款（合计）（103.80亿元）、其他非流动金融资产（11.69亿元）和长期股权投资（199.96亿元）。截至2024年底，公司本部货币资金为6.21亿元。

截至2024年底，公司本部负债总额159.85亿元，较上年底增长12.16%，构成主要为应付账款（11.70亿元）、其他应付款（合计）（50.40亿元）、一年内到期的非流动负债（5.68亿元）、长期借款（13.54亿元）和应付债券（78.18一样）。同期末，公司本部资产负债率为48.54%，全部债务97.48亿元，全部债务资本化比率36.52%。考虑到公司本部所有者权益中其他权益工具（永续债）规模较大，公司本部实际债务规模及债务指标将高于前述值，公司本部债务负担较重。

截至2024年底，公司本部所有者权益为169.46亿元，较上年底变化不大，但主要由其他权益工具占比高（为54.81%），公司本部所有者权益稳定性弱。

2024年，公司本部营业总收入为0.42亿元，利润总额为10.41亿元，其中投资收益为11.74亿元。

现金流方面，2024年，公司本部经营活动现金流净额为-19.82亿元，投资活动现金流净额5.14亿元，筹资活动现金流净额6.25亿元。

公司建立了对控股子公司控制的相关架构，确定控股子公司章程的主要条款，明确向控股子公司委派董事及重要管理人员的选任方式和职责权限等。根据公司制定的《山东高速路桥集团股份有限公司财务管理制度》，公司对下属子公司的资金调度具有充足的控制力。

（五）ESG 方面

公司注重安全生产与环保投入，能够履行作为上市公司的社会责任，治理结构和内控制度较为完善。整体来看，公司 ESG 表现对其持续经营无负面影响。

环境方面，作为建筑施工类企业，在建设和运营过程中需要消耗能源，产生二氧化碳等温室气体排放，同时也会产生废水、废气等废弃物。为降低对环境的影响，契合国家双碳政策导向，公司制定并落实多项环保制度，公司对在建工程项目、作业场所进行跟踪评级报告|16环境因素识别和评估，实行环境自行监测方案，不断提升施工技术，加强生产过程中生态环境污染风险源及污染物排放控制。公司建立突发环境事件应急预案，对施工生产活动对环境造成的风险和潜在风险进行预估，并加强应急响应培训力度。

社会责任方面，公司建立多层次、多渠道人才引进体系，并注重员工赋能，积极为人才搭建成长舞台，重视对员工的人文关怀，将保障员工安全与健康视为企业基本职责。2024年，公司继续拓展“一带一路”沿线国家市场，主动响应国家号召，采取多种方式助力乡村振兴和农民脱贫，2024年筹集并投入慈善捐赠金额110.9万元。

治理方面，公司战略规划清晰，对下属子公司管控力度很强，且建立了完善的法人治理结构，截至报告出具日联合资信未发现公司高管存在因违法违规而受到行政、刑事处罚或其他处罚的情形。

七、外部支持

公司实际控制人和控股股东综合实力非常强。近年来，公司在项目承接、融资和政府补助等方面持续获得外部支持。

1支持能力

公司控股股东山东高速集团成立于1997年，山东省国资委通过直接和间接方式合计持有山东高速集团90.00%股权，为其实际控制人。山东高速集团是山东省最重要的交通运输投融资、建设、运营及管理主体，截至报告出具日，山东高速集团运营管理高速公路 9070 公里，在山东省交通运输领域的市场地位及竞争力显著。2024 年，山东高速集团位列《工程新闻纪录 ENR》最大 250 家全球承包商第65位。截至2024年底，山东高速集团资产规模和所有者权益规模分别为16212.22亿元和4133.33亿元。2024年，山东高速集团实现营业总收入2793.13亿元，利润总额为178.27亿元。公司实际控制人和控股股东综合实力非常强。

2支持可能性

公司作为山东高速集团下属从事路桥建设施工的核心上市子公司，在山东省路桥建设领域市场占有率高，股东的支持与重视体现在项目承接和可转债认购等方面。公司通过公开招投标方式获取山东高速集团内部一定体量的项目，山东高速集团内部为公司重要的项目获取来源。2022－2024年，公司营业总收入中来自山东高速集团及其下属子公司的收入占比分别为41.85%、43.86%和41.74%。

2020年9月18日，公司向山东铁路发展基金发行20055.18万股股份、向光大金瓯资产管理有限公司发行3008.28万股股份购买资产，新增股份于2020年10月19日在深圳证券交易所上市；同时公司向山东高速集团、高速控股、四川交投创新投资发展有限公司、红塔证券股份有限公司、中国人寿资产管理有限公司（PIPE20）共发行股份 20618.57 万股，新增股份于 2020 年 11 月 24日在深圳证券交易所上市。此次发行完成后，公司共新增股份43682.01万股，股本由17.11亿元增加至21.48亿元，公司资本实力进一步增强。

公司2023年发行可转换公司债券48.36亿元，公司股东山东高速集团、高速投控和山东铁路发展基金分别认购24.06亿元、

2.87亿元和3.33亿元。

2022－2024年，公司确认其他收益分别为0.27亿元、0.40亿元和0.53亿元，主要为企业扶持专项补助、企业发展专项资金、岗位补贴等政府补助。

八、跟踪评级结论

基于对公司经营风险、财务风险、外部支持及债项条款等方面的综合分析评估，联合资信确定维持公司主体长期信用等级为AAA，维持“22 山路 01”“22 山路 02”“24 高速路桥 MTN001”“24 山路 01”和“24 山路 02”的信用等级为 AAA，评级展望为稳定。

跟踪评级报告|17附件1-1公司股权结构图（截至2025年3月底）

资料来源：联合资信根据公开资料整理

附件1-2公司组织架构图（截至2025年3月底）

资料来源：联合资信根据公开资料整理

跟踪评级报告|18附件1-3公司合并口径主要一级子公司情况（截至2025年3月底）注册资本金持股比例子公司名称主营业务取得方式（亿元）直接间接反向收购与发行股份购

山东省路桥集团有限公司60.10工程施工100.00%--买资产

济南山高半岛投资合伙企业（有限合伙）40.00资本市场服务15.00%60.00%投资设立

济南山高灵犀七号投资中心（有限合伙）26.47资本市场服务88.89%11.11%投资设立

山东高速工程建设集团有限公司21.00工程施工67.90%--投资设立

山东高速路桥投资管理有限公司20.00商务服务100.00%--投资设立

中国山东对外经济技术合作集团有限公司15.20建筑业100.00%--同一控制下企业合并

山东省公路桥梁建设集团有限公司13.39工程施工76.77%--投资设立

山东省高速养护集团有限公司12.95工程施工53.45%--投资设立

山东高速交通建设集团有限公司12.06土木工程建筑业100.00%--同一控制下企业合并

山东高速湖北建设投资有限公司10.00商务服务业51.00%--投资设立

滨州交通发展集团有限公司9.00工程施工51.00%--收购

资料来源：联合资信根据公开资料整理

跟踪评级报告|19附件2-1主要财务数据及指标（公司合并口径）项目2023年2024年2025年3月财务数据

现金类资产（亿元）100.9884.1697.75

应收账款（亿元）141.21178.73179.49

其他应收款（亿元）52.9843.8451.61存货（亿元）30.1628.3931.37

长期股权投资（亿元）76.9384.8488.28

固定资产（亿元）42.9242.6543.81

在建工程（亿元）2.881.021.39

资产总额（亿元）1395.391633.611632.39

实收资本（亿元）21.5321.5321.53

少数股东权益（亿元）99.81110.79116.11

所有者权益（亿元）326.73353.72360.32

短期债务（亿元）165.03150.95/

长期债务（亿元）177.85244.83/

全部债务（亿元）342.88395.79/

营业总收入（亿元）730.24713.4897.64

营业成本（亿元）635.82619.2786.46

其他收益（亿元）0.400.530.04

利润总额（亿元）37.1736.573.71

EBITDA（亿元） 58.15 57.32 --

销售商品、提供劳务收到的现金（亿元）479.68449.29134.72

经营活动现金流入小计（亿元）612.96570.08175.91

经营活动现金流量净额（亿元）-39.57-51.39-5.25

投资活动现金流量净额（亿元）-58.66-21.11-11.39

筹资活动现金流量净额（亿元）112.6662.5728.35财务指标

销售债权周转次数（次）5.194.05--

存货周转次数（次）1.210.95--

总资产周转次数（次）0.580.47--

现金收入比（%）65.6962.97137.97

营业利润率（%）12.6912.9711.07

总资本收益率（%）6.445.71--

净资产收益率（%）9.408.54--

长期债务资本化比率（%）35.2540.90/

全部债务资本化比率（%）51.2152.81/

资产负债率（%）76.5878.3577.93

流动比率（%）113.60113.50117.26

速动比率（%）48.1243.6847.12

经营现金流动负债比（%）-4.46-4.98--

现金短期债务比（倍）0.610.56/

EBITDA 利息倍数（倍） 4.20 3.63 --

全部债务/EBITDA（倍） 5.90 6.91 --

注：1．本报告中部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币；2．2023年公司财务数据采用2024年审计报告的期初数/上年数，

2024年公司财务数据为2024年审计报告的期末数/本年数；3．本报告已将公司合并口径其他流动负债中的有息部分纳入短期债务核算，将长期应付款中有息部分计入长期债务核算；4．公司2025年一季度财务数据未经审计，相关指标未年化，以“--”表示；5．由于未能获取2025年3月底公司有息债务调整项，故不对2025年3月底有息债务及相关债务指标进行计算，以“/”表示资料来源：联合资信根据公司财务报告及提供资料整理

跟踪评级报告|20附件2-2主要财务数据及指标（公司本部口径）项目2023年2024年2025年3月财务数据

现金类资产（亿元）15.316.315.59

应收账款（亿元）2.383.903.67

其他应收款（亿元）52.6175.3690.83存货（亿元）0.060.010.02

长期股权投资（亿元）203.00199.96201.46

固定资产（合计）（亿元）0.040.030.03

在建工程（亿元）0.000.000.00

资产总额（亿元）309.58329.31345.20

实收资本（亿元）15.6115.6115.61

少数股东权益（亿元）0.000.000.00

所有者权益（亿元）167.07169.46168.33

短期债务（亿元）0.745.680.65

长期债务（亿元）78.4691.80103.95

全部债务（亿元）79.2097.48104.61

营业总收入（亿元）0.460.420.07

营业成本（亿元）0.180.130.03

其他收益（亿元）0.000.010.00

利润总额（亿元）14.6710.41-0.17

EBITDA（亿元） / / --

销售商品、提供劳务收到的现金（亿元）0.721.560.38

经营活动现金流入小计（亿元）510.43399.18159.85

经营活动现金流量净额（亿元）-25.05-19.82-4.76

投资活动现金流量净额（亿元）-64.805.14-1.39

筹资活动现金流量净额（亿元）94.106.255.23财务指标

销售债权周转次数（次）0.270.12--

存货周转次数（次）3.063.99--

总资产周转次数（次）0.000.00--

现金收入比（%）158.86370.85534.02

营业利润率（%）48.3263.2242.27

总资本收益率（%）7.165.38--

净资产收益率（%）8.776.06--

长期债务资本化比率（%）31.9635.1438.18

全部债务资本化比率（%）32.1636.5238.33

资产负债率（%）46.0448.5451.24

流动比率（%）138.03167.75176.31

速动比率（%）137.94167.73176.29

经营现金流动负债比（%）-39.16-29.15--

现金短期债务比（倍）20.791.118.54

EBITDA 利息倍数（倍） / / --

全部债务/EBITDA（倍） / / --

注：1．公司本部 2025 年一季度财务数据未经审计，相关指标未年化；2．由于公司本部口径未披露折旧、摊销及资本化利息等数据，EBITDA 相关指标无法计算，以“/”表示；

3．“--”代表数据不适用

资料来源：联合资信根据公司财务报告整理

跟踪评级报告|21附件3主要财务指标的计算公式指标名称计算公式增长指标资产总额年复合增长率

净资产年复合增长率（1）2年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100%

营业总收入年复合增长率 （2）n 年数据：增长率=[(本期/前 n 年)^（1/(n-1)）-1]×100%利润总额年复合增长率经营效率指标

销售债权周转次数营业总收入/（平均应收账款净额+平均应收票据+平均应收款项融资）

存货周转次数营业成本/平均存货净额

总资产周转次数营业总收入/平均资产总额

现金收入比销售商品、提供劳务收到的现金/营业总收入×100%盈利指标

总资本收益率（净利润+费用化利息支出）/（所有者权益+长期债务+短期债务）×100%

净资产收益率净利润/所有者权益×100%

营业利润率（营业总收入-营业成本-税金及附加）/营业总收入×100%债务结构指标

资产负债率负债总额/资产总计×100%

全部债务资本化比率全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100%

长期债务资本化比率长期债务/（长期债务+所有者权益）×100%

担保比率担保余额/所有者权益×100%长期偿债能力指标

EBITDA 利息倍数 EBITDA/利息支出

全部债务/ EBITDA 全部债务/ EBITDA短期偿债能力指标

流动比率流动资产合计/流动负债合计×100%

速动比率（流动资产合计-存货）/流动负债合计×100%

经营现金流动负债比经营活动现金流量净额/流动负债合计×100%

现金短期债务比现金类资产/短期债务

注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据+应收款项融资中的应收票据

短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期债务

长期债务=长期借款+应付债券+租赁负债+其他长期债务

全部债务=短期债务+长期债务

EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+使用权资产折旧+摊销

利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出

跟踪评级报告|22附件4-1主体长期信用等级设置及含义

联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C。除 AAA 级、CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。

各信用等级符号代表了评级对象违约概率的高低和相对排序，信用等级由高到低反映了评级对象违约概率逐步增高，但不排除高信用等级评级对象违约的可能。

具体等级设置和含义如下表。

信用等级含义

AAA 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约概率极低AA 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约概率很低A 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约概率较低BBB 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约概率一般BB 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约概率较高B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约概率很高CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约概率极高CC 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务C 不能偿还债务

附件4-2中长期债券信用等级设置及含义联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。

附件4-3评级展望设置及含义

评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。评级展望通常分为正面、负面、稳定、发展中等四种。

评级展望含义

正面存在较多有利因素，未来信用等级调升的可能性较大稳定信用状况稳定，未来保持信用等级的可能性较大负面存在较多不利因素，未来信用等级调降的可能性较大发展中特殊事项的影响因素尚不能明确评估，未来信用等级可能调升、调降或维持跟踪评级报告|23