业绩回顾

2025 年业绩低于我们预期

公司公布2025 年年报：实现收入60.8 亿元，同降9.3%，归母净利润1.80 亿元，同降16.5%，低于我们预期，主因超市持续关店及新项目仍处爬坡期，扣非净利润1.45 亿元，同增4.9%。同时公司拟每10 股派发现金红利1 元，分红比例约41.5%。

发展趋势

1、购物中心稳步经营，超市板块精简门店。1）分业务看，可比口径下购物中心营收39.81 亿元，同增2.3%，经营韧性较强；超市营收16.16 亿元，同降14.7%，主因市场竞争加剧叠加主动关店调整。此外房地产业务营收0.56 亿元，系时代花园剩余还建房交付。2）分渠道看，线上全渠道交易额12.05 亿元，营收2642 万元；线下门店方面，截至年末购物中心/超市门店数分别为10/53家，年内超市闭店10 家、新开会员店1 家，继续退出低效门店。

2、毛利率小幅提升，费用压力拖累净利率。2025 年公司毛利率同增约1.3ppt 至50.4%，其中商品零售业务毛利率同增0.7ppt 至42.2%，主要受益于关闭低毛利超市门店及购物中心业态占比提升；费用率方面，销售/管理费用率分别同增1.0/0.2ppt 至35.6%/3.3%，主因新项目爬坡期刚性成本压力；财务费用率同减0.5ppt 至3.6%。综合影响下归母净利率同降0.2ppt 至3.0%。

3、深化会员店+自有品牌建设，黄金珠宝自营发力，轻资产战略迈出实质性步伐。WS 江豚会员店开业运营符合预期，年内或将新开2 家会员店。自有品牌矩阵持续扩充，"江豚优选"实现规模化发展，同时孵化"楚风汉味"等创新项目。黄金珠宝业务方面，武商MALL·世贸持续打造"黄金珠宝文化品质第一城"，自有品牌"武商金"成功拓展高端零售与会员店等模式。轻资产运营方面，新襄阳武商MALL 进入建设阶段，探索购物中心与会员店融合模式。

盈利预测与估值

考虑到新项目存在较高费用压力，下调2026 年盈利预测24%至2.4 亿元，下调2027 年盈利预测27%至2.9 亿元，当前股价对应2026/27 年27/23 倍P/E。维持中性评级，下调目标价8%至9.2元，对应2026/27 年29/25 倍P/E，较当前股价有9%上行空间。

风险

新项目爬坡不及预期，市场竞争加剧。