2025 年一季度业绩符合我们预期

公司公布2025 年一季度业绩：营业收入31.81 亿元，同比下滑1.92%；归母净利润6.37 亿元，对应每股盈利0.71 元，同比增长4.75%，扣非净利润6.19 亿元，同比增长4.82%，符合我们预期。

发展趋势

我们预计公司一季度各业务板块保持良性发展态势。2025 年一季度同比来看，我们预计化学制剂、中药制剂及生物制品均有不同幅度的增长，原料药板块受终端头孢类产品集采带来的一定影响，收入有小幅下滑。

毛利率同比增长，费用率进一步优化。2025 年一季度，公司毛利率为65.0%，同比增长0.3 个百分点，主要由于产品结构进一步优化。2025 年一季度，销售费用率25.2%，同比下降1.9 个百分点，管理费用率4.8%，同比下降1.1 个百分点，研发费用6.8%，同比下降0.6 个百分点。我们预计公司有望通过持续提质增效及强化管理水平，盈利水平有望稳中有升。

研发项目进一步推进，创新管线有望加码。根据公司公告，截至2025 年4月，公司重组人促卵泡激素注射液已经上市申请获得受理，黄体酮注射液（II）已经获批上市，公司预计阿立哌唑微球有望最快于今年获批。我们认为公司研发管线已从消化道、生殖、精神神经等传统优势领域逐步向代谢、心脑血管等慢病领域延伸，微球、重组蛋白疫苗等技术平台管线得到不断充实拓展。此外根据公司公告，后续P-CAB 产品JP-1366 针剂、抗血栓H001 胶囊、适用于癫痫适应症的NS-041 片、针对痛风适应症的小核酸药及四价流感重组蛋白疫苗等创新产品也在积极推进研发，我们认为公司创新管线储备丰富，上述创新品种有望长期为公司贡献增量。

盈利预测与估值

我们维持2025 年和2026 年归母净利润21.97 亿元和23.34 亿元，同比增6.6%和6.2%。 我们维持A/H 股跑赢行业评级，维持A 股目标价44.8 元（对应2025 年/2026 年18.6 倍/17.5 倍市盈率），维持目标价33.6 港币（对应2025 年/2026 年13.2 倍/12.2 倍市盈率）。当前A 股股价对应2025年/2026 年14.5 倍/13.7 倍市盈率，较目标价有28.1%的上行空间；H 股股价对应2025 年/2026 年10.4 倍/9.7 倍市盈率，较目标价有25.8%的上行空间。

风险

产品上市进度不及预期，在研管线进展不及预期，集采降价压力超预期。