独到见解：

吡啶碱（吡啶和3 甲基吡啶统称）将成为公司产业链核心盈利环节：供给受环保影响，难稳定供应，而吡啶需求大幅下滑可能性低，3 甲需求增长快于吡啶，价格中枢有望走高。公司作为全球吡啶碱龙头，分散分布产能，环保管控到位，卡位优势显著，有望大幅受益。同时，公司沿着“吡啶-环保农药（百草枯、毒死蜱、敌草快等）”和 “3-甲基吡啶——烟酸/烟酰胺、环保农药（吡虫啉、精稳、高盖等）”两条产业链延伸，产品储备丰富，无惧百草枯禁用。

投资要点

1.吡啶碱料将成为产业链核心盈利环节，公司作为龙头大幅受益

通过对未来三年吡啶碱主要下游产量测算，我们发现吡啶需求不存在大幅下滑风险，甚至有望小幅增长，3 甲基吡啶由于需求增长快于吡啶，价格中枢有望走高；而吡啶碱供给端目前没有明确扩产计划，现有产能易受环保影响，吡啶碱有望成为产业链核心盈利环节。目前公司以6.2 万吨吡啶碱产能，逾20%的市占率成为全球最大吡啶碱企业，在南京、安徽、重庆和山东四地共设六大生产基地，环保管控到位，是国内今年唯一没有被环保限产的吡啶碱企业。

2.无惧百草枯禁用，接力产品有望快速增长，清洁化生产优势日益凸显

吡啶产线：（1）百草枯禁用无忧（折百产能2 万多吨）：16 年全球产量7.5 万吨，近三年CAGR 为2.9%，预计占吡啶下游消费量的45%。未来三年若中国、巴西严格执行百草枯禁用规划，因该产品的不可替代性，全球产量仍有望保持稳定。公司作为龙头，17 年通过并购山东科信等企业推动行业供给侧结构性改革，提升行业集中度，行业掌控力增强，有望实现稳定盈利；（2）敌草快优质接力产品（产能2000 吨，扩建后至10000 吨）：和百草枯性能接近，是其最优的接替品之一，公司新产能成本有望下降20%-30%，相对其他接替品价格优势显著，将推动敌草快需求快速增长；（3）毒死蜱吡啶路线清洁化生产（产能2 万吨）：重要中间体四氯吡啶使用吡啶法生产较传统3 氯乙酰氯法环保，为清洁生产路线，公司是国内少有同时具备两种生产方法的企业，可平衡生产经济性和环保性；（4）氯虫苯甲酰胺是远期重磅下游：16 年全球杀虫剂销售规模第一，仍在杜邦专利期内，售价高达70 万美元/吨，销量仅2100吨。2022 年专利到期后，有望成为吡啶重要下游，拉动吡啶需求增长。

3 甲基吡啶产线：（1）烟酰胺产量受3 甲供应限制（产能1 万吨，在建1 万吨）：全球VB3 有效产能约9.4 万吨，需求约7 万吨，预计占3 甲下游80%-90%。虽然明年还有较多新增产能，但重要中间体3 甲基吡啶产量受限于吡啶产量，将成为烟酰胺的生产瓶颈，预计烟酰胺供给增长有限。（2）吡虫啉3 甲路线清洁化生产（产能2000 吨）：重要中间体CCMP 采用3 甲法生产环保性优于传统的环戊二烯法，公司是国内唯一用清洁路线——3 甲法生产的企业，随着环保趋严，公司优势凸显。

3.投资建议

我们预计公司17-18 年归母净利润分别为7.1、9.4 亿元，目前股价对应PE分别为17X、13X，首次覆盖，给予“推荐”评级。

4.风险提示

百草枯退出超预期，敌草快推广低于预期，烟酰胺需求低于预期。