公司发布2025 年第一季度报告。2025 年Q1 公司实现营业收入91.49 亿元，同比增加15.24%；归母净利润6.57 亿元，同比增长32.00%；扣非归母净利润6.12 亿元，同比增长34.09%。2025 年Q1 公司净利率7.03%，同比在高基数的背景下仍然提升0.54pct，接近上一轮周期高点2020Q2 的7.33%。从公司营运能力看，2025Q1 存货周转天数是120 天，同比下降7 天。公司国企改革提升效率和净利率的逻辑持续验证。此外，公司控股股东增持公司股份，计划6 个月内增持2.5~5.0 亿元，并且本次增持计划不设价格区间，彰显公司对未来的发展信心。

公司装载机市场地位稳固，挖掘机业务增速大超行业增速。2024 年公司装载机业务国内市场份额稳居第一，海外新兴市场增量显著，国际整机毛利率提升1.4 个百分点；电动装载机全球销量同比增幅194%，市场占有率保持行业领先地位。公司2024 年挖掘机业务销量增速优于行业27 个百分点，出口销量增速优于行业15 个百分点，海内外市场份额再创新高；整体盈利水平稳步提高，利润同比增长48%。

公司积极扩展海外市场，推进全球化布局。从产品结构看，装载机、挖掘机等土方机械产品的核心优势持续得到巩固，后市场板块、电动化产品、矿山机械产品等实现快速突破，形成了强劲竞争优势的组合营销解决方案。从市场区域看，各大区均实现盈利性增长，非洲、南亚、中东等区域保持强劲增长势头。区域结构得到持续优化，形成了多元化的海外区域市场结构。

投资建议：我们预计2025-2027 年，公司实现归母净利润21、28、37 亿元，对应PE 为9.7、7.3、5.5X。柳工在全球工程机械行业中占据相对领先的地位，其电动化装载机成为新的增长点，挖掘机增速和市占率均表现亮眼，高机、农机和矿机等新兴领域正在快速成为公司新的增长引擎。鉴于国内市场有望实现触底反弹，同时在海外市场表现强势，加之国企改革提升效率，公司净利率提升空间大，因此柳工可以赋予更高的盈利反转溢价、以及海外成长溢价，维持“买入”评级。

风险提示：国内需求风险、海外市场风险、汇率波动风险。