投资要点

事项:近期,板块受电价传闻及大盘剧烈调整等因素波动较大,我们认为短期板块将超跌反弹,中线继续看好高成长水电公司。

板块短期估值见底,中报增长有望带动反弹。受电价调整传闻及大盘剧烈调整影响,电力板块近期持续走弱,以华能为代表的A股火电公司2013年动态P/E最低跌至6~7倍水平,港股回落至6~8倍水平,以国投为代表的成长类水电公司2013年动态P/E也跌至10倍附近。

按目前主流火电公司50%左右的分红比例,股息率已达6~7%;若考虑后续可能电价下调导致业绩回落20%,其对应股息率也达5~6%。此外从P/B来看,主流火电公司静态P/B已回落至1.1~1.2倍,接近2011年历史低点的1.1倍。即从股息率及P/B估

值角度来看,板块短期估值已经见底。

煤价回落致电价调整概率增大,实际影响仍待第一次政策实施就市场关注的电价调整而言,我们仍维持煤价走势决定电价调整的观点;从近期煤价再次出现大幅回落来看(秦皇岛5,500大卡跌至580元/吨),全国尤其是沿海地区的电价调整概率在增大(若后续电价进行调整,诸如可再生能源发展基金、脱硝电价及除尘电价等政策性电价也有望同步上调或推出)。但鉴于“煤电联动”政策本身仍有诸多不明朗因素(如煤价波动时间窗口的确定),以及现实调价过程中地方政府及电力企业间的博弈过程,其调整复杂程度将远超油价,实际影响也只能等待后续第一次政策实施后再做评论。

风险提示:经济低迷致需求低于预期;地方政府变相下调电价或征收行业基金;水电移民、环保成本持续提高。

投资策略:中期主线仍看好成长水电

从子行业情况来看,我们观点如下:

成长水电仍是中期主线:对于水电而言,未来几年将进入大水电投产高峰,电价机制有望完善使新建机组电价高于现有平均水平并提高存量水电提价预期,此外多数公司重置成本突出,且为电价最低的清洁能源,故我们仍认为成长性水电仍将是中期投资主线(短期走势偏弱主要在于转债集中转股压力),重点推荐川投能源及国投电力,并建议关注具有注入预期的长江电力及高弹性的黔源电力。

火电主要在于把握区间波动:对于火电而言,煤电联动制度的进一步完善在稳定企业盈利预期的同时也降低了板块估值弹性,其后续估值中枢将主要由股息率决定,若按A股5%左右股息回报要求、50%分红比例倒算,其合理估值区间应在8~10倍P/E水平;港股则因投资者股息率要求更低而可以接受更高的估值,即预计未来港股火电估值高于A股应是常态。从此角度出发,未来A股火电公司的投资机会主要来自于个股盈利超预期、板块超跌或分红比例提高带来的估值提高,即主要以把握区间波动为主;目前时点建议关注超跌较多的华能国际及华电国际,中线看好具有成长性的宝新能源、大唐发电、内蒙华电及皖能电力。