事件：公司2025 年前三季度实现营收306.54 亿元（同比+2.47%），归母净利润47.77 亿元（同比+10.41%）；扣非归母净利润45.50 亿元（同比+6.68%）；单三季度实现营收93.97 亿元（同比-0.66%），归母净利润11.44 亿元（同比+0.55%），扣非归母净利润10.89 亿元（同比-3.61%）。9 月24 日公司完成2025年特别分红，总金额18.2 亿元，向全体股东每10 股派发现金红利10.19 元（含税），重视对投资者的回报。

工业收入增长明显，核心单品销售稳健。2025 年前三季度，公司工业收入115.82亿元（同比+8.48%）。药品事业群的核心系列产品中，云南白药气雾剂在2025H1销售收入突破14.53 亿元，大幅增长超20.9%；其他云南白药膏等系列产品均在上半年均实现显著增长；气血康口服液上半年收入突破2 亿元，同比增长116.2%；参苓健脾胃颗粒2025H1 收入超1 亿元。健康品事业群在稳住线下基本盘的同时，积极拓展线上市场，线上营销取得阶段性成效。

收购聚药堂补充中药管线，持续推进中药和创新药研发。今年8 月，公司全资子公司云南白药中药资源公司收购聚药堂100%股权，有利于公司拓展省外市场，补充公司中药管线。公司布局上市品种二次创新开发，截至2025H1 末，公司在研项目涉及二次开发的中药大品种16 个，开展项目37 个。此外，公司以核药发展为中心，布局多个创新药物发展。根据公司2025 年半年报，NR101项目已启动III 期临床试验，完成32 家研究中心立项，启动22 家，并入组60例受试者。INR102 已获得临床试验通知书，I 期临床试验中心已启动，ⅡT 完成12 例患者入组及给药。

投资建议： 我们预计公司2025/2026/2027 年归母净利润分别为51.98/56.65/61.85 亿元，分别同比增长9.4%/9.0%/9.2%。公司为中药龙头，提质增效的同时积极寻求第二增长曲线，给予“买入”评级。

风险提示：公允价值变动风险、新品推广不及预期风险和原材料价格提升风险。