事件：公司发布2024 年年度报告和2025 年一季报，2024 年公司实现营业收入300.94 亿元，同比+7.99%；实现归母净利润20.64 亿元，同比+44.36%；实现扣非归母净利润20.45 亿元，同比+59.38%。2025 年Q1，公司实现营业收入64.20 亿元，同比-8.10%；分别实现归母净利润和扣非归母净利润4.44和4.37 亿元，分别同比-1.98%和-2.91%。

在手项目相对充沛，电厂投运助推全年电量增长。截至2024 年底，公司控股发电装机容量1736 万千瓦，其中经营期装机1366 万千瓦，建设期装机210 万千瓦，核准待建装机160 万千瓦；此外，公司宿州褚兰30 万千瓦风电、新疆奇台80 万千瓦光伏项目全面开工，整体在手项目较为充沛。2024年，公司长丰燃气电厂实现双投，江布电厂也首次参与迎峰度夏，两者发挥了重要的调峰保供作用。此外新疆英格玛电厂双机年内实现并网发电，带动全年电量稳步增长。2024 年，公司分别实现发电量和上网电量601.5 和567.0 亿千瓦时，分别同比增长17.34%和17.59%。

全年上网电价略有下滑，燃料成本降低改善单位盈利。根据公司年报，2024年 公司平均上网电价为0.4491 元/千瓦时（含税），同比下滑1.43%。尽管全年电价下行，但2024 年煤价整体下跌，有效降低了公司成本压力，2024年公司电力及相关产品营业成本同比增长8.72%，分拆来看原材料/人工/折旧成本分别同比+7%/-2%/+19%，除折旧费以外增速均显著小于收入的增幅16.13%，进而带动电力业务整体毛利率提升超6pct 至13.90%。从单位盈利上看，2024 年公司单位发电对应毛利为0.058 元/千瓦时，同比+78.46%。

25Q1 量价或有所承压，期待新机组投运贡献增量。2025 年Q1，公司营收同比下滑8.10%，我们预计或为量价下行所致。根据国家统计局公布的2025Q1各省火电产量，安徽和新疆分别同比-9.20%和-3.70%，我们预计当地火电需求略有下降或对公司电量表现产生一定影响。此外当前各省年度长协电价陆续落地，安徽2025 年双边协商成交均价约为412.97 厘/千瓦时，较2024年有5.35%的降幅，量价均承压或导致公司Q1 营收下滑。但考虑到2025 年以来煤价下跌趋势延续，进而部分弥补营收下滑带来的利润减少，最终使得公司归母净利润微降。2025 年3 月30 日，钱营孜公司二期百万千瓦机组扩建工程正式投产，我们期待未来新机组投运能够贡献更多增量。

盈利预测与估值：我们预计公司2025-2027 年分别实现归母净利润25.39/27.32/28.26 亿元，同比分别变化+23.02%/+7.63%/+3.44%， 2025 年4 月28 日股价对应PE 为6.80/6.31/6.10 倍。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

风险提示：煤价大幅波动风险；下游用电需求不及预期风险；在建项目投产进度不及预期风险。