事件：公司发布2024 年年报，2024 年，公司营业收入实现54.43 亿元，同比下降30.33%，归母净利润为10.32 亿元，同比增长20.00%。

核心观点：

PPP 项目陆续进入运营期，毛利率提升带来净利润增长，污水处理业务营收增长，毛利率稳定。公司营业收入达到54.43 亿元，同比下降30.33%，主要系公司PPP 项目陆续进入运营期，建设期收入同比下降，归母净利润为10.32 亿元，同比增长20.00%，扣非后归母净利润为9.54 亿元，同比增长36.80%。分业务来看，公司污水处理业务实现营收25.24 亿元，同比增长20.11%，毛利率为49.62%，保持稳定；PPP 项目实现营收22.09 亿元，同比下降54.98%，毛利率增长24.82 个百分点至43.14%；污泥处理业务实现营收4.26 亿元，同比下降2.78%，供热销售业务实现营收1.54亿元，同比增长10.38%。

污水处理业务基本盘稳定，多个项目进入运营期。公司污水处理业务主要采用特许经营模式，2024 年，公司共计处理污水9.36 亿吨，同时，公司实施“先提能、再利用、后景观”的再生水开发利用思路，统筹推进再生水市场化开发利用，2024 年累计供应再生水6284.23 万吨。郑州新区污水处理厂（二期）污水处理项目（35 万立方米/日）、郑州新区污水处理厂提标改造项目（100 万立方米/日）于2024 年1 月1 日正式商业运营，目前出水达标，运营稳定；郑州新区污水处理厂二期污泥处理项目（1000 吨/日）于2025 年1 月1 日正式商业运营；南曹污水处理厂一期工程为全地下污水处理厂，目前已完成土建、主工艺路线设备安装工作，正在进行安装调试工作。预计多个项目逐步实现投运，将为公司带来稳定收入。

环保行业高质量发展，多项政策利好水务业务。近年，国家先后印发《关于加快经济社会发展全面绿色转型的意见》《关于全面推进美丽中国建设的意见》《关于推进污水资源化利用的指导意见》《关于推进污水处理减污降碳协同增效的实施意见》等多项政策文件，政策体系持续完善。公司深耕河南省，2022 年，郑州市印发实施的《郑州市城市集中供热规划（2021-2035 年）》，将再生水清洁能源纳入城市集中供热规划，引导鼓励再生水清洁能源供冷供热项目建设；2024 年9 月，郑州市印发实施《郑州市再生水利用专项规划（2021-2035 年）》，要求加快推动再生水利用行业发展，并于2024 年入选全国再生水利用重点城市；《河南省城镇排水与污水处理条例》自2025 年2 月1 日起正式实行，排水与污水处理管理体制机制进一步完善，国家及地方政府发布的多项政策，均为公司业务发展带来了良好机遇。

盈利预测：我们预计公司2025-2027 年实现营业收入分别为59.94/63.96/68.46 亿元，同比增长10.11%/6.71%/7.04%，归母净利润分别为13.68/15.39/16.96 亿元，同比增长32.52%/12.48%/10.20%，根据2025 年3 月21 日收盘价，对应PE 分别为6.27/5.57/5.06 倍，EPS 分别为1.40/1.58/1.74 元，给予公司“推荐”评级。

风险提示：市场拓展不及预期；行业竞争加剧；政策转向风险；应收账款风险。