事件：2025 年4 月28 日，公司发布2024 年年报及2025 年一季报。2024年，公司实现营业收入96.04 亿元，同比下降14.7%；归母净利润12.14 亿元，同比下降30.1%。2025 年一季度，公司实现营业收入19.16 亿元，同比下降32.1%；归母净利润0.51 亿元，同比下降90.5%。

24Q4 盈利同环比均增，期间费用环比减少。2024 年四季度，公司实现营业收入18.03 亿元，同环比-32.1%/-17.2%；归母净利润1.83 亿元，同环比+2.4%/+35.8%。24Q4 公司四费环比-2.89 亿元，其中销售/管理/研发/财务费率分别环比-0.4/-10.2/+0.8/-2.3pct。

分红比例30%，股息率2.9%。公司拟派发每股现金股利0.068 元（含税），合计派发现金红利3.64 亿元，分红比例30.0%，较2023 年同比-0.8pct，以2025 年4 月29 日股价计算，股息率2.9%。

2024 年煤炭产销下滑，成本降幅不及售价，毛利率同比下滑。2024 年，公司实现煤炭产量1907.21 万吨，同比-3.1%；煤炭销量1762.16 万吨，同比-8.5%；库存量301.08 万吨，同比+37.8%；吨煤营业收入422.7 元/吨，同比-5.8%；吨煤营业成本254.3 元/吨，同比-1.1%；原煤单位制造成本346.5 元/吨，同比+3.3%，其中职工薪酬、安全费、维简费同比提升；吨煤毛利168.4 元/吨，同比-12.0%；煤炭业务毛利率同比下滑2.8pct 至39.85%。公司现拥有8 对生产矿井，核定年产能1624 万吨；3 个在建矿（其中景泰白岩子矿井、红沙梁露天矿处于联合试运转阶段，红沙梁井工矿正在建设中），在建年产能690 万吨。

2024 年电力业务盈利下滑，在建、筹建机组装机容量可观。2024 年，公司实现售电量38.40 亿度，同比+1.6%；度电收入0.3510 元/度，同比-10.2%；度电成本0.2927 元/度，同比-9.2%；度电毛利0.0582 元/度，同比-14.9%；电力业务毛利率同比-0.9pct 至16.60%。截至2024 年末，公司在运电力装机容量809MW， 在建、筹建电力项目主要是新区热电2×350MW、新区火电2×1000MW、庆阳火电2×660MW 等项目，上述在建电力项目建成投运后，公司电力总装机容量将达到4829MW。

25Q1 煤炭产销同比下滑，售电量同比增长。2025 年一季度，公司实现煤炭产量484.72 万吨，同比-7.9%，销量370.7 万吨，同比-11.0%；售电量10.58亿度，同比+2.5%，供热量325.75 万吉焦，供汽量108.05 万吉焦；复合肥产量2.52 万吨，销量2.43 万吨；浓硝酸产量1.77 万吨，销量1.67 万吨。

投资建议：考虑煤价、电价下滑，我们预计2025-2027 年公司归母净利为2.30/2.74/3.25 亿元，对应EPS 分别为0.04/0.05/0.06 元/股，对应2025 年4月29 日收盘价的PE 分别均为55/46/39 倍。公司煤、电、化在建项目较多，中长期成长性较高，维持“谨慎推荐”评级。

风险提示：煤炭价格大幅下跌；在建项目投产不及预期。