资产注入业绩大增，业务多点开花成长可期，维持“买入”评级公司发布年报及一季报，2022 年实现归母净利润31.69 亿元，同比+82.72%；扣非归母净利润6.77 亿元，同比+73.91%。2023Q1 实现归母净利润9.58 亿元，同比-25.95%（追溯调整后）；扣非归母净利润9.46 亿元，同比+557.56%。考虑到窑街煤电纳入公司并表范围，我们上调了2023-2024 年盈利预测并新增2025 年盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润36.5/39.8/42.2（2023-2024 前值为15.4/17.9），同比+15.3%/8.8%/6.1%；EPS 为0.79/0.86/0.91 元，对应当前股价PE为4.2/3.9/3.7 倍。考虑到公司煤炭业务仍有增量，煤化工新产能即将释放，绿电运营转型正在稳步推进，公司未来成长可期。维持“买入”评级。

优质资产顺利注入增强盈利，公司规模再上台阶煤炭业务：公司煤炭产品以优质环保动力煤为主，2022 年公司发行股份完成对窑煤集团100%股权收购，窑煤集团2022 年生产原煤608.02 万吨，占公司煤炭产量40.7%，显著提升煤炭业务规模，2022 年公司煤炭产销量分别为1494、1415万吨。此外窑煤集团主要产品为配焦煤，得益于其优良品质，公司2022 年煤炭综合售价为719 元/吨，同比增长82.6%；煤炭业务毛利436 元/吨，同比+139.8%，煤炭业务毛利率从2021 年46.2%提升14.5 个百分点至60.7%，盈利能力显著增强。非煤业务：公司全资子公司白银热电拥有2×350MW 超临界燃煤空冷热联产机组，2022 年发电量42 亿度，供热608 万吉焦，供汽量146 万吉焦，页油岩产销量均为2.72 万吨。

业务多点开花，公司成长可期

煤炭业务：公司全资子公司景泰煤业在建的白岩子矿项目是甘肃省迄今为止发现的最大的焦煤资源项目，该项目2019 年12 月取得采矿证，核定产能90 万吨/年，煤种为气煤和1/3 焦煤。此外红沙梁露天矿已进入联合试运转阶段，海石湾煤矿洗煤厂项目已进入招标和实施阶段。煤化工业务：据公司公告，全资子公司刘化化工拟吸收合并农升化工（15 万吨/年浓硝酸、25 万吨/年硝基复合肥和20万吨/年液态硝酸铵）。此次吸收合并且增资1 亿元有利于公司化工业务长远发展和项目建设，进一步提高化工板块产业链协同效益。新能源业务：公司所处白银地区、海窑矿区属于太阳能、风能资源较丰富地区，公司28MW 光伏自发自用工程项目已于2022 年底开工建设，此外规划中的1GW 农光互补智慧能源工程项目省政府已经将项目上报国家发改委，等待批复。

风险提示：煤价下跌超预期、新建产能不及预期、煤炭产量释放不及预期。