核心观点：

销量：3 月重卡批发、终端、出口分别同比-3.7%、-4.4%、+6.2%。据中汽协，3 月重卡批发销量11.1 万辆，同比-3.7%，环比+37.0%；25年1-3 月重卡累计批发销量26.5 万辆，同比-2.7%。据交强险，3 月重卡终端销量7.2 万辆，同比-4.4%，环比+49.1%：25 年1-3 月重卡累计终端销量15.4 万辆，同比+13.4%。3 月重卡终端销量同比负增长，主要和相关部门发布新的以旧换新政策，地方需要时间落地有关。据海关，3 月重卡出口3.1 万辆，同比+6.2%，环比+43.7%；25 年1-3 月重卡累计出口7.6 万辆，同比+2.6%。3 月重卡出口俄罗斯以外地区3.0万辆，同比+12.2%、环比+42.3%；25 年1-3 月重卡累计出口俄罗斯以外地区7.4 万辆，同比+21.6%。3 月重卡出口俄罗斯722 辆，同比-67.0%、环比+141.5%；25 年1-3 月重卡累计出口俄罗斯1402 辆，同比-88.9%。

25 年预计国内重卡行业销量有12%-40%左右弹性，目前1-3 月重卡国内销量表现在预期范围内。据交强险，今年1-3 月重卡累计终端销量为15.4 万辆，按照正常季节性年化，全年重卡行业国内销量预计为70.7 万辆，同比增长17.3%。

库存：库存处于健康位置。据商联会，截至25 年3 月末，重卡行业的总库存为14.5 万辆，同比下降1.9 万辆，环比增长0.5 万辆，动态库销比（当月总库存/近3 个月批发销量滚动均值）1.8，处在合理范围。

需求：25 年年初以来物流需求有所恢复。据国家统计局，25 年3 月公路货物周转量单月同比增速为4.6%；25 年1-3 月公路货物周转量累计同比增速为5.6%，25 年年初以来物流需求有所恢复。

市占率：据中汽协，25 年1-3 月陕重汽、福田汽车重卡累计批发销量市占率同比+1.9pct、+4.3pct 至16.2%、11.9%。据交强险，25 年1-3 月东风集团、陕汽集团、福田汽车重卡累计终端销量市占率同比+1.2pct、+1.3pct、+0.2pct 至20.9%、12.1%、10.2%。据中汽协，25年1-3 月福田汽车重卡累计出口市占率同比+3.8pct 至8.4%。

投资建议：我们认为重卡行业仍在上行周期的起点，25 年以旧换新补贴政策范围扩大到国四和天然气车有望拉动国内销量均值回归，出口暂时增速放缓但海外空间市场广阔。考虑到卡车股当前普遍估值较低，未来盈利有望跟随销量创新高，卡车股投资价值尚未被充分挖掘。整车我们推荐产品市占率有阿尔法、出口表现亮眼的中国重汽、福田汽车、一汽解放；零部件我们推荐坚持同心多圆战略、国际化领先的潍柴动力（A/H），低估值高壁垒、盈利和分红稳定性可期的威孚高科，品类拓张与国际化战略并举的天润工业。

风险提示：行业景气度下降；原材料价格上涨；行业竞争加剧等。