事项：

公司2022H1 实现营业收入35.36 亿元，同比上升4.91%；归母净利润7.79 亿元，同比下降5.14%。

评论：

光伏发电稳步前行，组件盈利好转。1）光伏运营方面：公司2022 年上半年度销售电量30.32 亿千瓦时，同比增加2.51%；参与市场化交易总电量11.73亿千瓦时，同比增加3.03 亿千瓦时，约占总销售电量的38.69%。上半年平均上网电价（含税）0.832 元/千瓦时，同比下降0.016 元/千瓦时。公司去年根据光伏发电行业政策和市场环境变化，对于不符合公司需求的储备项目进行剔除， 导致公司业绩稍有波动。2 ） 组件方面： 组件部分毛利率2021H1/2021/2022H1 分别为0.6%/1.8%/5%，毛利率持续提升，盈利能力不断好转。

运营、组件后续开发均有亮点。1）光伏运营方面：2022 年公司持续推进光伏电站高质量投资建设，截至2022H1，公司运营电站约4.30GW、在建电站约1.27GW、拟建设电站或经签署预收购协议的电站约1.69GW，合计约7.26GW。

2）光伏组件方面：截至2022H1，公司太阳能产品制造高效电池年产能1.5GW，高效组件年产能2GW。此外，公司1.5GW 高效组件（18Xmm、210mm 高效组件）正在镇江新区新能源产业园开工建设，预计于2022 年8 月建成投产，同时公司积极跟踪行业高效电池技术发展趋势及产业化进展，积极研判TOPCON 和HJT 不同技术路线的成熟度，适时做好切入的准备。

多重催化已现：多渠道融资+补贴下发+上游组件成本下降。1）多渠道融资：

22 年上半年公司60 亿元定增顺利落地，同时成功发行10 亿元绿色公司债，在资金端为后续光伏扩张保驾护航。2）补贴加速落地：2022 年上半年公司共计收到电费补贴0.52 亿元，其中国补0.08 亿元，期末尚未结算的电费补贴金额113.37 亿元，补贴欠款收回将极大改善现金流情况，推动后续更多项目落地。3）上游组件成本有望下降：通威强势进军组件板块，中标华润电力第五批光伏组件集采3GW 光伏组件，此次中标将是通威首次获得业内大单。随着龙头公司的不断进军，组件市场竞争将进一步加剧，有望推动组件价格进入下行通道，光伏运营商成本端有望受益。

投资建议：我们维持对公司盈利的判断，预计22-24 年公司营业收入为81.93/113.39/148.67 亿元； 同比增长16.8%/38.4%/31.1%； 归母净利润为14.80/19.74/24.99 亿元，同比增长25.4%/33.3%/26.6%。由于光伏运营后续成本有下行可能，同时补贴欠款占比较高，公司将显著受益于当前行业催化，结合同行业公司23 年17x PE 的估值水平，给予公司 23 年年21 倍PE（溢价率+25%）。对应23 年目标价 10.6 元，较目前股价有23%的上升空间。考虑到公司项目落地仍有不确定性，下调公司至“推荐”评级。

风险提示：光伏组件原材料价格难以回落，光伏电站推进不及预期，光伏运营电价下降等。