事件:

2025 年4 月27 日，古井贡酒发布2024 年报及2025 年一季报。2024年公司实现营业总收入235.78 亿元，同比+16.41%；归母净利润55.17亿元，同比+20.22%；扣非归母净利润54.57 亿元，同比+21.40%。2025Q1公司实现营业总收入91.46 亿元，同比+10.38%；归母净利润23.30 亿元，同比+12.78%；扣非归母净利润23.12 亿元，同比+12.78%。

投资要点:

业绩表现优秀，徽酒龙头地位稳固。公司2024 年营收/归母净利润分别同比+16.41%/+20.22%，2024Q4 营收/归母净利润分别同比+4.85%/-0.74%，2025Q1 营收/归母净利润同比均保持了双位数增长，在白酒行业深度调整期取得了亮眼的业绩。1）分产品：2024年年份原浆/ 古井贡酒/ 黄鹤楼及其他酒分别实现营收180.86/22.41/25.38 亿元，同比分别+17.31%/+11.17%/+15.08%，我们预计古8、古16 仍维持较快增速。2）分市场：2024 年华中/华北/华南/国际区域分别实现营收201.51/19.79/14.26/0.22 亿元，同比分别+17.80%/+7.40%/+11.16/+2.87%，我们认为公司安徽省内大本营市场稳固，当前仍是公司收入增长的主要来源。3）分渠道：2024年线下/ 线上营收分别为228.06/7.72 亿元， 同比分别+16.81%/+5.81%。2024 年末公司华北/华南/华中/国际经销商数量分别为1360/661/3041/27 家，同比分别+136/+68/+238/+6 家，经销商队伍持续扩充。

2024 年盈利能力稳步提升，费用结构持续优化。2024 年公司销售毛利率同比+0.83pct 至79.90% ， 销售/ 管理费用率同比分别-0.62pct/-0.63pct，税金及附加费用率同比+0.80pct，最终2024 年销售净利率录得24.20%，同比+0.86pct。2024 年公司销售收现/经营性现金流净额分别同比+11.61%/+5.15%；2025Q1 公司销售收现/经营性现金流净额分别同比-1.60%/-24.81%，销售收现相对稳定，经营性现金流净额下滑主要系收到其他与经营活动有关的现金下滑较多所致。截至2024Q4 末，公司合同负债35.15 亿元，环比/同比分别+15.79/+21.14 亿元；截至2025Q1 末，公司合同负债36.74 亿　　元，环比/同比分别+1.59/-9.43 亿元，业绩蓄水池相对稳定。

盈利预测和投资评级：公司设定2025 年目标为：营业总收入较上年度实现稳健增长。我们认为公司基本面经营稳健，产品结构有望持续升级，年份原浆系列产品预计将延续较快增长。我们调整公司盈利预测， 预计公司2025-2027 年营业收入分别为259.83/286.85/319.27 亿元，归母净利润分别为61.63/68.59/75.92亿元，EPS 分别为11.66/12.98/14.36 元，对应PE 分别为15/13/12X，维持“买入”评级。

风险提示：1）消费力下行抑制行业需求；2）宏观经济大幅波动；3）行业政策发生变化；4）营销工作执行效果不达预期；5）价格改革的市场预期引发波动；6）渠道改革不及预期；7）食品安全风险。