本报告导读：

2024 年至今公司延续较好经营态势，份额逻辑充分演绎，省内市占率提升，腰部价位份额强化，1Q25报表收入、利润均实现双位数增长。

投资要点：

投资建议：维 持“增持”评价，上调目标价至 237.68 元。我们给予2025-2027 年EPS 预测分别为11.88、13.10、14.03 元。公司省内市占率持续提升，腰部价位份额领先、渠道推力优势强化，省内份额抬升有望继续对业绩形成支撑。参考可比公司估值，给予公司2025年20X PE，对应目标价237.68 元。

24 年平稳收官，1Q25 增长亮眼。24 年公司实现营业总收入235.8亿元，同比+16.4%，归母净利润55.2 亿元，同比+20.2%；其中Q4单季公司实现营收45.1 亿元，同比+4.8%，归母净利润7.7 亿元，同比-0.7%。1Q25 公司实现营收91.5 亿元，同比+10.4%，归母净利润23.3 亿元，同比+12.8%。4Q24、1Q25 两季相加，收入/归母净利润分别同比+8.5%/+9.1%。截至25Q1 末，公司合同负债36.7 亿元，环比增1.6 亿元，同比减9.4 亿元。

份额逻辑充分演绎，基地市场市占率提升、渠道优势强化。24 年公司白酒收入同比+16.4%至228.7 亿元，其中年份原浆、古井贡酒、黄鹤楼及其他系列营收分别同比+17.3%/+11.2%/+15.1%，对应各品牌白酒销量分别同比+12.0%/+9.0%/-1.1%，量增为主要驱动，份额逻辑充分演绎。分地区看，公司华北/华中/华南/国际营收分别同比+7.4%/+17.8%/+11.2%/+2.9%至19.8/201.5/14.3/2.2 亿元，四地经销商数量分别同比+136/+238/+68/+6 家，我们认为公司基地市场市占率提升，渠道推力优势持续强化。分渠道看，公司线下/线上收入分别同比+16.8%/+5.8%至228.1/7.7 亿元。

费用率持续优化，盈利能力同比改善。1）24 年公司毛利率同比+0.8pcts 至79.9%，销售/管理费用率分别同比-0.6pcts/-0.6pcts，财务费用-3.5 亿元，较23 年的-1.6 亿元进一步优化，主要系利息收入增加所致，实际所得税率同比上升1.4pcts 至26.8%。公司24 年归母净利率同比+0.7pcts 至23.4%。2）1Q25 公司毛销差同比-0.1pcts，管理费用率同比-0.4pcts，财务费用同比继续改善，实际所得税率平稳，归母净利率同比优化0.5pcts 至25.5%。

风险提示。食品安全、产业政策调整等。